Dluh: Strašidlo či skutečná brzda ekonomiky?

Státní dluh má negativní dopad na reálnou ekonomiku jen tehdy, je-li zadlužený i soukromý sektor. Českou republiku netrápí ani jedno z toho.

Jan Novotný 8.11.2013

foto: © ČESKÁ POZICE, Richard CortésČeská pozice

Strašidlo krize předluženosti státního sektoru je oblíbeným tématem politických sloganů. Z principiálního pohledu ovšem není dluhové financování špatné, neužívá-li se neúměrně.

Pokud se ale začne příliš dluhu hromadit v rukou státu, oprávněně to vyvolává vrásky na čele. V poslední době jsme byli svědky toho, že důsledkem může být i akutní finanční krize. Je ale otázkou, zda je jakékoli množství státního dluhu pro ekonomiku obecně škodlivé, nebo existuje ještě empiricky únosná mez, která v zásadě neškodí.

Dlužno podotknout, že z makroekonomického pohledu nelze mluvit jen o státním dluhu, protože musíme vzít v úvahu i dluh domácností a nefinančních podniků. Nasnadě je pak otázka, jakou roli hraje státní dluh vzhledem k soukromému.

Které břímě tíží více

V časopise The Economist vyšel v tomto kontextu provokativní článek s názvem Vězení pro dlužníky, který stojí za povšimnutí. Jeho hlavním motivem je právě otázka, zda eurozónu tíží více dluhové břímě státního nebo soukromého sektoru.

Negativní dopad soukromého dluhu se projevuje především ve fázi utlumení růstu způsobeného levnými úvěryNa první pohled všichni vědí, že největší problém představuje výše státního dluhu. Z novin víme, jak špatně hospodařilo Řecko, jako moc si žilo nad poměry a jak za to „všichni“ platíme. A také, jak je tohle stejné úplně všude. Je však tato intuice opravdu reálná, nebo skutečné mechanismy fungují jinak?

K zodpovězení otázky různého vlivu státního a soukromého dluhu na reálnou ekonomiku si vezměme na pomoc aktuální studii Mezinárodního měnového fondu. Říká, že státní dluh má negativní dopad na reálnou ekonomiku jen tehdy, pokud je soukromý sektor také zadlužený. Empirická data ukazují, že zaměření se čistě na redukci státního dluhu při zachování předluženosti domácností a podniků je přinejmenším nesmyslné opatření.

Samotný negativní dopad soukromého dluhu se projevuje především ve fázi utlumení růstu způsobeného levnými úvěry. Domácnosti jsou příliš zadlužené, musejí tlumit spotřebu kvůli splácení úvěrů, což má negativní dopad na HDP. Stejně tak podniky se soustředí na splácení úvěrů a investice skomírají. To způsobuje hromadění špatných dluhů na účtech bank a následnou jejich neochotu půjčovat. Výsledkem je opět utlumení hospodářské činnosti a zastavení růstu.

Zdravá a nezdravá zadluženost

Při pohledu na eurozónu nalezneme osm zemí, jejichž soukromý dluh je více než 200 procent HDP. Tato mez je považována za konzervativní kritickou hranici, kdy můžeme říci, že je něco špatně. Zajímavostí je, že nejvíce zadlužený soukromý sektor má Lucembursko. Tam je ale příčina především v tolerantních zákonech, které ze země dělají daňový a právní ráj. Dále mezi hříšníky patří Irsko, Kypr, Portugalsko, Belgie, Nizozemsko, Malta a Španělsko. Překvapivě zde nenajdeme Itálii, která ale svou nepřítomnost kompenzuje strukturálními problémy.

Mnoho z předlužených zemí nemá veřejný dluh na příliš vysoké úrovni, například Lucembursko má jen 22 procent HDP, Španělsko 86 procent. Zaměřovat se tak čistě na úroveň státního dluhu je zavádějící a ne vždy odpovídá míře nezdravé zadluženosti země.

Samotný článek nám pak umožňuje vyvodit několik lekcí, které nám mohou pomoci formovat správně hospodářskou politiku v nadcházejících letech.

  • Lekce první

Předně, jak vypadá situace v České republice? Ke konci roku 2012 byl státní dluh 43 procent HDP. Naproti tomu soukromý dluh obnášel zhruba 55 procent (údaje odpovídají prvním měsícům roku 2013), přičemž 30 procent připadá na dluhy domácností a 25 procent na dluhy firem. Z tohoto pohledu a z perspektivy současné zprávy je na tom Česká republika výborně. Celkový objem dluhů je pod sto procenty HDP a obě dvě komponenty přispívají zhruba stejně. Samotná výše dluhů, jak naznačuje empirická studie MMF, není koulí na noze české ekonomiky a nelze ji označovat za hlavního viníka ekonomické stagnace.

Samotná výše dluhů není koulí na noze české ekonomice a nelze ji označovat za hlavního viníka ekonomické stagnaceSamozřejmě tu zůstane vliv zadluženosti země na výši úrokových sazeb, tudíž schopnosti získávat nový státní dluh a financovat ten současný. V nynější situaci, v níž se globální trhy nacházejí, bude však hlavním faktorem rozhodnutí americké centrální banky, která vzhledem ke zlepšujícímu se výhledu reálné ekonomiky nahlas připouští útlum kvantitativního uvolňování. Pokud by Fed opravdu přestal tisknout nové peníze, budou to právě exotické dluhopisové trhy, kde budou chybět především. A Česká republika kvůli své velikosti a lokalitě mezi ně patří.

Z pohledu zadluženosti ještě můžeme dodat pozitivní vliv přijetí eura, které jakožto nastupující rezervní měna s sebou nese poptávku po takto denominovaných dluhopisech. Poptávka pak tlačí úrokovou míru, za kterou si země s rezervní měnou půjčuje na trzích, směrem dolů, čímž zlevňuje financování dluhu. Diskuse o vlivu tohoto efektu v současné eurozóně by ale byla na samostatný článek.

Vezmeme-li studii vážně, pak můžeme kacířsky tvrdit, že si česká ekonomika může dovolit absolutní úroveň dluhů ještě zvýšit, aniž by to mělo přímý negativní dopad. Tohle není výzva ke zvyšování dluhů. Jen je třeba hledat reálné důvody, proč dané opatření na státní úrovni provádět a umět odhadnout správný dopad. Ten může být i proti „intuici“, kterou si iluzorně pěstujeme.

  • Lekce druhá

Kde se vlastně vzala snaha pro bezhlavou redukci státního dluhu? Z této snahy je viněné především Německo, které se při nízké zadluženosti soukromého sektoru a vysoké míře úspor snažilo dát do pořádku státní finance. V jeho případě byl opravdu státní dluh vnímaný jako možný zdroj globální nestability. V duchu Německa a zřejmě i na jeho popud se do snižování státního dluhu pustily i ostatní země v Evropě. A Česká republika nezůstala pozadu.

U mnoha zemí nebyl státní dluh vážným problémem a jeho překotné snižování bez redukce soukromého dluhu nemohlo mít zamýšlený efektU mnoha ostatních zemí ale nebyl státní dluh vážným problémem a jeho překotné snižování bez redukce soukromého dluhu nemohlo mít zamýšlený efekt. Spíše působilo negativně jako brzda hospodářského růstu.

Mimochodem, podobné slepé přebírání německého opatření se odehrálo i v případě šrotovného. Jeho původním cílem bylo motivovat spořivé Němce ke spotřebě, a stimulovat tím hospodářský život. Naopak úplně nesmyslné bylo toto opatření v zemích, kde úspory domácností nejsou příliš vysoké, například v České republice. Je třeba opět poznamenat, že každé zaváděné opatření je třeba vnímat v celém kontextu a neimportovat je jako spotřební elektroniku.

  • Lekce třetí

Poslední lekci, kterou můžeme vyvodit, je samotná motivace k původnímu článku. Evropská centrální banka se předtím, než převezme supervizi nad celou eurozónou, připravuje na rozsáhlý audit dluhů a ohodnocení jejich možného dopadu na finanční stabilitu z pohledu celé soustavy.

Možnost provádět audit nad celým provázaným systémem umožňuje lépe identifkovat systémová rizika dluhů a jejich toků skrze eurozónuMožnost provádět audit nad celým provázaným systémem umožňuje lépe identifkovat systémová rizika dluhů a jejich toků skrze eurozónu. Společný supervizor tak může přistupovat k citlivým bankovním datům a pracovat s nimi v ucelené metodice, o což se jednotliví národní regulátoři sice mohou pokoušet, ale ne příliš úspěšně.

Z praxe bych tento bod ilustroval například tím, že pro vyhodnocení dopadu kvantitativního uvolňování na úroveň půjčování bank ve Velké Británii bylo třeba pracovat s důvěrnými daty. Těmi disponuje například Bank of England. V ostatních zemích to bude podobné. Lze si těžko představit, že se podaří dát dohromady výzkumný tým, který bude mít k dispozici údaje ze všech zemí a vyhodnotí dopad kvantitativního uvolňování a jeho přelivy přes hranice v celé Evropě.

Přitom jde o vědomost, kterou bychom měli jako občané chtít, pokud jsme svědky toho, že centrální banky některých zemí doslova tlačí nové peníze přes finanční trhy do svých ekonomik. V novém uspořádání superregulátora pak snad bude snazší navázat kontakt s jednou institucí, která může empirickou část analýz koordinovat a potřebná data poskytnout.

Používat s rozmyslem

Obsahem článku v žádném případě nebylo motivovat budoucí vládu bezhlavě utrácet. Je ale třeba od sebe odlišit nástroj a cíl. Státní dluh a dluhové investice jsou nástrojem. Stejně tak je ale nástrojem i jejich redukce a šetření.

Pokud se oba nástroje používají bez rozmyslu a jejich správného pochopení, můžeme snadno ochutnat trpkost finanční krize a paniky. Stejně jako můžeme poznat chuť ztracené dekády zamrzlé ekonomiky, vysoké nezaměstnanosti a hospodářského zoufalství.