Dvě strany ruských petrodolarů

Nejcennější v říši jsou bezpochyby ropa a zemní plyn, díky nim Rusko v posledních letech mimořádně zesílilo. Ropná bonanza má ale také zápory, a to nejen když poklesne cena ropy.

Nad ruským nakládáním s ropnými příjmy se vznáší řada otazníků, i když se podíváme do minulosti... Zatímco v devadesátých letech Rusko ročně prodalo plyn, ropu a ropné produkty (dále jen ropné příjmy) za 23 až 31 miliard dolarů, začaly se s nástupem nového tisíciletí petrodolary hrnout nebývalým proudem. Růst cen a objem těchto exportů vyhnal v roce 2000 výdělek na 50 miliard dolarů a ropné příjmy ruské ekonomiky dále rostly.

Během osmi tučných let před krizí roku 2008 si Rusko přišlo celkem na 894 miliard dolarů, tedy čtyřnásobně více než za celá 90. léta. Krize výnosy z vývozu ropy a plynu srazila, takže v roce 2009 Rusko vydělalo „jen“ 191 miliard dolarů. Ceny ropy se ovšem postupně vrátily na předchozí úroveň a v letech 2012 až 2013 se ropné příjmy pohybovaly na rekordní úrovni 350 miliard dolarů ročně. Celkem si tak Rusko přišlo v letech 2000 až 2013 na téměř 2,7 bilionu dolarů.

Díky energetickým vývozům Rusko v novém tisíciletí dosahovalo konstantně přebytků v obchodní bilanci, které jen lehce mírnilo záporné saldo v obchodu se službami – viz následující graf. Exportéři energetických komodit tedy chtěli prodat více dolarů, než ruští importéři potřebovali, aby zaplatili za dovezené zboží a služby.

Tento převis nebyl vyvážen odtokem kapitálu z Ruska, při kterém se ruské subjekty zbavují rublů a nakupují zahraniční měnu (v roce 2007 naopak do Ruska dokonce přiteklo o 97 miliard dolarů více, než odteklo). Nabídka dolarů a jiných zahraničních měn byla soustavně vyšší než poptávka po nich.

Platební bilance Ruské federace (2005–2014; v mld. USD)

Poznámka: * jen tři čtvrtletí
Pramen: IMF

Všeho moc škodí

Ruská centrální banka si mohla vybrat, jestli nechá věcem volný průběh, nebo začne na měnovém trhu intervenovat a nakupovat zahraniční měny za rubly. První strategie by vedla k výrazně silnějšímu rublu. Hlavní nevýhodou silné domácí měny je zlevnění dováženého zboží a zahraničních služeb.

Když jeden dolar stojí třicet rublů, zaplatí Rusové za lednici v hodnotě 500 dolarů 15 tisíc rublů. Pokud rubl posílí na úroveň dvacet pět rublů za jeden dolar, bude jim na lednici stačit už jen 12,5 tisíce rublů. Tím se zvýší tlak na ruského výrobce, který bude muset zlevnit, aby své ledničky prodal. Má ale náklady v rublech, takže to nemusí být vždy možné a kvůli silnému rublu může svou fabriku zavřít. V ruské ekonomice ubude jeden výrobní podnik a stane se zase o něco závislejší na vývozu nerostů. Tomuto efektu se říká holandská nemoc, protože Nizozemsko v 70. letech po otevření obrovského naleziště plynu čelilo stejnému problému.

Jako druhou možnost může centrální banka začít za rubly nakupovat zahraniční měny – vyváží tím situaci na měnovém trhu, kde se nabízí příliš mnoho dolarů a poptává příliš málo rublů. Rubl posílí o něco méně (záleží na objemu intervence) a nebezpečí „holandské nemoci“ se sníží. Rusko bude mít při snaze modernizovat své hospodářství směrem k inovativní ekonomice s vysokým podílem strojírenství o jeden problém méně. Dalším příjemným efektem budou stoupající devizové rezervy centrální banky. Ty přijdou vhod, až bude naopak potřeba domácí měnu posílit. Problémem je vyšší nabídka rublů na vnitřním trhu, která zvyšuje inflaci.

Ruská centrální banka dala přednost druhé strategii, ačkoli přebytek dolarů nevyrovnávala úplně. Rubl posílil o něco méně, než kdyby banka neintervenovala, inflace byla naopak o něco vyšší, než kdyby banka nechala událostem volný průběh, a Rusko nahromadilo značné devizové rezervy – viz následující graf. Stabilní rubl, v některých letech dokonce posilující, v kombinaci s vyšší inflací byl ovšem spíše menším zlem, protože do země přivedl velké množství spekulativního kapitálu (rubl reálně posiloval). Problém ale nastane, když se ekonomická situace zhorší. Spekulativní kapitál začne rychle odtékat a propad domácí měny je o to větší, jak jsme viděli v druhé polovině minulého roku.

Ruské devizové rezervy (včetně ropných fondů, v mld. USD)

Pramen: Ruská centrální banka

Obě řešení mají tedy své mouchy. Avšak existuje ještě jedna odpověď na dilema, co si počít s vysokými přebytky obchodní bilance v důsledku vysokých objemů energetických vývozů. Klíč v ruce drží vláda, která může založit ropný fond, do kterého část exportních výnosů uloží. Ty se primárně investují mimo Rusko, takže zde „zaparkovaná“ cizí měna se nedostane do ruské ekonomiky, a ta si bude muset odvyknout na část ropných příjmů. Prostředky z fondu mohou být později použity v době krize anebo až exporty nerostných surovin poklesnou.

Přesně takový fond si Rusko v roce 2004 založilo. O čtyři roky později byl Stabilizační fond rozdělen na Rezervní fond (RF), jehož účel je vyrovnávat výpadky v příjmech státního rozpočtu, když poklesne cena ropy, a Fond národního blahobytu, který by měl pomoci financovat penzijní systém.

Přísnost jen na papíře

Rusko se mohlo chlubit, že ropné příjmy tupě neprojídá a myslí i na budoucnost. Mělo to ovšem trhliny. Zaprvé se pravidla určující, kolik prostředků bude odvedeno do fondů, postupně rozmělňovala. Podle pravidla z roku 2007 by ropné příjmy federálního rozpočtu neměly překročit daný zlomek HDP. V roce 2008 neměly být vyšší než 6,1 procenta HDP, postupně se hodnota měla snižovat a od roku 2011 měl státní rozpočet počítat s petrodolary maximálně ve výši 3,7 procenta HDP. Vše dopadlo jinak.

Pomineme-li krizové roky 2008 a 2009, kdy bylo nadměrné využití ropných příjmů pochopitelné (naopak došlo k čerpání prostředků z ropných fondů), tak následná konjunktura snížení ropného příspěvku do rozpočtu nepřinesla. Po 8,6 procenta HDP v roce 2010 vzrostl na 10,4 procenta ve dvou následujících letech.

A pravidla se změkčovala dále. Nyní například ministerstvo financí nemusí část ropných příjmů poslat do fondů, pokud je využije na pokrytí neplánovaných výpadků v ostatních rozpočtových příjmech (takzvaně neropných). Když se tedy úředníci v odhadech svých příjmů spletou, úmyslně je nadhodnotí anebo příjmy vypadnout z rozhodnutí vyšší moci (například zastavení plánované privatizace, jak se stalo nedávno), nic moc se neděje – díra se smí zalátat ropnými příjmy.

Nepřekvapí proto, že fondy po krizi let 2008 a 2009 příliš nerostly. Objem Rezervního fondu nikdy nedosáhl svého předkrizového maxima a současná krize pak logicky spíše vede k jeho čerpání, ne-li úplnému vyčerpání. Letošní schodek by mohl dosáhnout 3,7 procenta HDP a v případě nejhoršího scénáře by do konce roku mohl fond přijít až o tři čtvrtiny svých prostředků. Do Fondu národního blahobytu od jeho vytvoření a prvním naplnění nepřiteklo vůbec nic – viz následující graf.

Ruské ropné fondy (v mld. USD)

Pramen: Ruské ministerstvo financí

Přitom se nesmíme nechat zmást absolutními údaji o objemu těchto fondů. Oněch 225 miliard dolarů na začátku roku 2009 bylo sice nepochybně úctyhodnou sumou, ale ve srovnání s ropnými fondy jiných zemí jsou ruské fondy, zejména v porovnání s HDP, maličké.

Lze namítat, že si Rusko jako velká země s velkým počtem obyvatel těžko mohlo našetřit násobky ročního hospodářského výkonu, jako se to podařilo Spojeným arabským emirátům nebo Norsku – viz následující tabulka. Kdyby se ovšem Rusové alespoň trochu více snažili, mohlo to být řekněme alespoň dvakrát až třikrát více než oněch pouhých osm procent HDP, které ve fondech byly na počátku současné krize.

Největší ropné fondy

(20 největších suverénních fondů s původem prostředků z ropy anebo zemního plynu, seskupeno podle územních celků)

Poznámka: * HDP se vztahuje na celou zemi, tzn. Spojené arabské emiráty (a ne jen Abú Dhabí nebo Dubaj), respektive USA (a ne ony tři státy)
Pramen: SWFI

Další statistiky také dokazují, jak rozpočtová přísnost v Rusku upadala. Další tabulka ukazuje, kolik činily příjmy z vývozu plynu a ropy a kolik z nich bylo ušetřeno do ropných fondů. Je evidentní, že zejména po krizi 2008/2009 se Rusům do šetření už příliš nechtělo.

Alexej Kudrin, ruský ekonom a ministr financí v letech 2000 až 2011, v příspěvku pro ruský ekonomický měsíčník Voprosy ekonomiki tyto problémy do značné míry přičítá stoupajícím výdajům státního rozpočtu, které vyvolala ropná bonanza a následně je podpořily Putinovy četné předvolební sliby v roce 2012. Jeho kritiku trochu kalí fakt, že rozhazování začalo ještě před tím, než Kudrin kvůli sporu o navýšení armádního rozpočtu vládu opustil.

Ropné příjmy státní pokladny (v mld. USD)

Pramen: Alexej Kudrin, Voprosy ekonomiki, 2013

Kudrinův text jednoznačně vyznívá ve prospěch ropných fondů. Jen by ruský ekonom ocenil, kdyby se více dodržovala původní přísná pravidla a ropné fondy by z ruské ekonomiky odčerpávaly více prostředků. Tím by se omezila inflace. Je ovšem otázkou, jestli by zde i úplná sterilizace ropných příjmů ve fondech pomohla. Mimochodem, o Alexeji Kudrinovi možná brzo uslyšíme daleko více, protože se o něm mluví jako o možném nástupci premiéra Dmitrije Medveděva.

S půjčenými penězi do banky

To Oxana Dmitrieva ve své stati rovněž pro Voprosy ekonomiki jde v kritice nakládání s ropnými příjmy ještě dále. Této ekonomce, dřívější poslankyni za liberální „Jablko“ a do března 2015 poslankyni za „Spravedlivé Rusko“, vadí zejména dvě věci.

Jednak zpochybňuje příliš rychlé splacení zahraničního dluhu pomocí ropných příjmů, neboť se prostředky mohly využít na zlepšení vzdělání a zdravotnictví. I přes různé makroekonomické problémy spojené s pumpováním dalších peněz do ruské ekonomiky je to vcelku pochopitelná námitka (a nejde jen o to, že se „Spravedlivé Rusko“ snaží profilovat coby strana sociálnědemokratického charakteru). Oxana Dmitrieva především ukazuje, že v některých letech bylo hospodaření federálního rozpočtu zejména s ohledem na ropné příjmy značně nelogické. Svůj příspěvek ostatně nazvala Deformace rozpočtové politiky a řízení dluhu v důsledku vytvoření stabilizačních fondů.

Vezměme to postupně. V letech 2004 až 2008 dosahoval rozpočet značných přebytků, jejichž část byla využita k předčasnému umoření zahraničních dluhů, zbytek se ukládal do Stabilizačního fondu. Poněkud paradoxně narostl domácí dluh, ale nárůst to byl nepatrný a celkové zadlužení klesalo.

Dmitrieva tomuto období vytýká hlavně předčasné splacení zahraničních dluhů. Nejen že prostředky mohly být využity ke zlepšení životní úrovně Rusů a třeba i modernizaci ekonomiky (formou snížení podnikových daní), ale navíc sterilizace peněžní masy v ropných fondech vedla k vyšším úrokům na ruském trhu. Tamní podniky si tak začaly ve větší míře půjčovat v zahraničí – viz následující tabulka.

Ruské vnější zadlužení (v mld. USD)

Pramen: Oxana Dmitrieva, Voprosy ekonomiki, 2013

V letech 2009 a 2010 na Rusko dopadla globální ekonomická krize. Ministerstvo financí začalo počítat s hlubokým schodkem federálního rozpočtu, který měl být částečně pokryt petrodolary z Rezervního fondu. Skutečnost nakonec nebyla tak špatná a v roce 2009 byla státní kasa v minusu místo tři biliony rublů jen 2,3 biliony, protože na daních se podařilo vybrat o 710 miliard rublů nad plán (podle Dmitrievy je podcenění příjmů státní poklady konstantním jevem ruské rozpočtové politiky, přičemž se má jednat hlavně o použití špatných metod). I přes vyšší příjmy se ovšem stát zadlužil o 70 miliard rublů více, než se plánovalo. A to v Rezervním fondu (RF) stále ještě peníze zbývaly.

V roce 2010 vláda plánovala pokrýt rozpočtový deficit zbývajícími prostředky z RF a na zbytek, přibližně jeden bilion rublů, si půjčit. Nakonec ale opět vybrala více, nyní dokonce o 1,2 bilionu rublů. Místo aby si vláda nepůjčila vůbec a díry v rozpočtu zcela pokryla prostředky RF, který by na to akorát stačil, rozhodla se dodržet plánovaný objem půjček. Peníze v RF byly sice ušetřeny, ale jen za cenu vyššího vládního zadlužení. Vzhledem k tomu, že peníze uložené ve fondu vydělávaly okolo jednoho až dvou procent za rok, a vláda si půjčovala za pět až osm procent, nezdá se to jako příliš chytrý tah. Mimoto si vláda půjčovala především na domácím trhu, kde se o půjčky přetahovala s firmami. Dražší půjčky pro soukromý sektor byly dalším negativem této politiky.

V roce 2011 přišla nová varianta – plánoval se schodek, ale rozpočet nakonec skončil přebytkem, protože příjmy byly o 28 procent vyšší. Nehledě na přebytek se scénář opakoval a vláda své zadlužení opět navýšila. Prostředky, které zůstaly po skončení roku na vládních kontech, putovaly do RF. Rok 2012 dopadl velmi obdobně. Změnou ovšem bylo, že zatímco o rok dříve tato paradoxní situace nastala až v důsledku skutečného plnění rozpočtu, v roce 2012 se to dokonce plánovalo. Ke cti ministerstvu financí slouží snad jen to, že se nakonec půjčilo daleko méně a do fondů tak „zbytečně“ putovalo o něco méně peněz. A rok 2013? Rozpočet skončil v deficitu, Rusko si půjčilo a Rezervní fond narostl. Ale žádný strach, částečně to opět bylo v plánu…

Patrně světový unikát

Rusko se postupně dostalo do paradoxní situace, kdy si půjčovalo nehledě na přebytkový rozpočet. Podle Dmitrievy se tak unikátně podařilo skloubit negativní následky jak rozpočtu v přebytku (například zbytečné daňové zatížení ekonomiky), tak v deficitu (například konkurence s firemním sektorem o půjčky).

Nejmarkantněji je „deformace rozpočtové politiky“ vidět na nárůstu vládního dluhu, který po částečném splacení do roku 2007 opět narostl, a to i v letech 2012 a 2013 s de facto vyrovnanými rozpočty – viz následující graf. Nepřekvapí, že Dmitrieva patří ke kritikům současných rozpočtových pravidel a nejradši by je zrušila – a s nimi možná i ropné fondy jako takové. Připomeňme, že Alexej Kudrin ropné fondy obhajuje a naopak by si přál přísnější pravidla a více peněz v nich.

Ruský státní dluh (v mld. RUB)

Pramen: O. Dmitrieva, Voprosy ekonomiki, 2013

Rusko se prostě rozhodlo mít vyšší státní dluh a současně více prostředků v rezervních fondech. Je otázkou, co ho k tomu motivovalo. Šlo o omyl? Nebo hrála větší roli prestiž spojená s image dobrého hospodáře, který šetří na horší časy? Anebo se vláda bála čerpat prostředky z Rezervního fondu, protože se současně počítají jako devizové rezervy centrální banky, takže jejich využití by oslabilo její schopnost bránit domácí měnu? Ruské ministerstvo financí ani Oxana Dmitrieva na dotazy bohužel nereagují.

Ať tak či onak, dalším negativem tohoto kroku byly daleko nižší výnosy z peněz uložených ve fondech, než kolik ruskou státní pokladnu stálo obhospodařování státního dluhu – viz tabulka níže. K tomu přispěly i nízké výnosy z dluhopisů zemí, do kterých může Rezervní fond investovat (USA, Velká Británie, Německo apod.).

Pozitivem je, že zatímco vnitřní dluh je denominován v rublech, prostředky ve fondech jsou takřka zcela v zahraničních měnách. To přijde vhod právě nyní, když se rubl významně propadl. Rublová hodnota zde uložených aktiv se během roku 2014 zvýšila o téměř dvě třetiny z 5,8 bilionu rublů na 9,3 bilionu, takže nyní dosahují dvanácti procent HDP.

Výnosy z prostředků uložených v ropných fondech a náklady na obsluhu státního dluhu (v mld. rublů)

Pramen: Oxana Dmitrieva, Voprosy ekonomiki, 2013

Vytvoření ropných fondů byl jistě krok správným směrem, ačkoli se nelze ubránit dojmu, že šlo o jistý marketingový tah („myslíme na budoucnost“). Za opravdovou silnou makroekonomickou kotvu je ovšem považovat nelze, na to jsou v poměru ku HDP příliš malé. Aby byly větší, museli by Rusové být na sebe přísnější.

Změkčování, či dokonce obcházení pravidel lze ale Rusům vyčítat jen částečně. Vzhledem k přetrvávající relativní chudobě existoval a stále existuje politický tlak na okamžité využití ropné bonanzy.

Nyní má Rusko jiné starosti a debata se točí okolo otázky, kolik prostředků z ropných fondů si vyžádá současná krize a jak je nejlépe využít. Až se situace uklidní, a pokud Rusko bude zase dosahovat přebytků díky exportu ropy a zemního plynu, bude zajímavé sledovat, jakou politiku nastaví a jestli se z minulých chyb poučí.