Je finanční systém ohrožen omezením emisí oxidu uhličitého?

Splasknutí uhlíkové bubliny – zásadní a náhlý pokles ceny veřejně obchodovaných energetických společností – s největší pravděpodobností nehrozí. Lze spíše očekávat, že nadnárodní koncerny budou postupně přehodnocovat své strategie a snažit se adaptovat na nové podmínky.

Jakub Kučera 20.2.2016
Uhelná elektrárna v Číně. | na serveru Lidovky.cz | aktuální zprávy Uhelná elektrárna v Číně. | foto: Reuters
Uhelná elektrárna v Číně. | na serveru Lidovky.cz | aktuální zprávy

Pařížská klimatická konference v první polovině loňského prosince se možná zapíše do dějin jako událost, kdy se lidstvo konečně dohodlo na nutnosti zabránit globálnímu oteplování klimatu, a začalo jednat. Jedním z opatření pro udržitelnou existenci našeho druhu na této planetě má být omezení emisí skleníkových plynů, zejména oxidu uhličitého. To ovšem může mít neblahé důsledky pro finanční systém.

Na konci ledna Světová meteorologická organizace OSN potvrdila, že rok 2015 byl nejteplejším od počátku vědeckého měření teplot. – v průměru byly oproti situaci před průmyslovou revolucí vyšší o jeden stupeň Celsia. Lze tedy předpokládat, že pařížská dohoda nezůstane jen na papíře a státy postupně navýší své dobrovolné závazky v boji proti změně klimatu.

Ty totiž zatím podle odhadů budou stačit jen k zastavení růstu globální teploty o 3 až 3,5 stupně Celsia. Takto výrazný nárůst ale s nejvyšší pravděpodobností povede k nepředstavitelným škodám, jež bude mimo jiné doprovázet masová imigrace. Současná „uprchlická krize“ bude ve srovnání s ní okresní historkou.

Závazky států

Představitelé států si v Paříži tato nebezpečí uvědomili, a i proto byl přijat značně ambiciózní cíl – namísto dosavadního omezení nárůstu na hranici dvou stupňů, se jej má lidstvo pokusit omezit „výrazně“ pod ně. Ideálně by se teplota měla zvýšit jen o 1,5 stupně.

Nikdy nelze vyloučit, že státy nedostojí ani svým současným závazkům, natož aby je navýšily, a globální oteplování se rozjede naplno

Je však otázkou, jak vše dopadne, protože boj s oteplováním má technické a politické hranice. Nikdy nelze vyloučit, že státy nedostojí ani svým současným závazkům, natož aby je navýšily, a globální oteplování se rozjede naplno.

Buďme ale optimisté a vycházejme z toho, že se státy pustí s vervou do boje, včetně redukce skleníkových plynů. Mezi nimi hraje prim oxid uhličitý (CO2), který se uvolňuje zejména při spalování fosilních paliv. Omezení jeho emisí však může být problémem pro společnosti, které na využívání fosilních paliv založily své podnikání. Zasažen ovšem může být každý, nebo to alespoň tvrdí teorie uhlíkové bubliny.

Důsledky nižší těžby

S teorií uhlíkové bubliny, která nadnáší hodnotu těžebních společností, potažmo celý akciový trh, přišel v roce 2012 nezávislý think tank Carbon Tracker. Pochopit, v čem uhlíková bublina spočívá, je snadné – tržní hodnota (všech akcií) energetické společnosti se odvozuje od jejích budoucích zisků, na jejichž počátku je vytěžení fosilního paliva. To se posléze spálí a uvolní se CO2.

Nižší těžba v budoucnosti nečekaně srazí hodnotu akcií veřejně obchodovaných těžebních společností už nyní

Začneme-li výrazně omezovat emise skleníkových plynů, nebudou moci těžební společnosti část zásob vytěžit, respektive to nemusí mít smysl, protože suroviny nebude smět nikdo spálit. Nižší těžba v budoucnosti nečekaně srazí hodnotu akcií veřejně obchodovaných těžebních společností už nyní. Splasknutí uhlíkové bubliny nemusí zajímat jen manažery energetických koncernů, ale i držitele příslušných akcií. A těch nemusí být málo – akcie energetických koncernů, ať už přímo nebo v podobě akciových indexů, drží i velké penzijní fondy.

Bublina má být o to horší, že energetické společnosti do nových nalezišť pumpují miliardy dolarů. Tím však riskují, že tyto investice „uvíznou“ (budou takzvaně stranded assets), protože politicky motivované omezení skleníkových plynů nedovolí naleziště vytěžit.

Omezení nárůstu teploty

K omezení nárůstu teploty pouze o 1,5 stupně bychom nesměli do roku 2049 vypustit více než 525 gigatun CO2

Jakých rozměrů bublina nabude, záleží na několika faktorech. Především je třeba stanovit limit pro emise skleníkových plynů. Studie Carbon Tracker z roku 2013 propočítává několik scénářů s různou pravděpodobnosti. V Paříží byl schválen cíl dvou stupňů Celsia, a pokud chceme mít 80procentní jistotu, že tuto hranici nepřekročíme, můžeme podle studie vypustit do atmosféry do roku 2049 už jen 900 gigatun CO2. To v průměru odpovídá24 gigatunám ročně, přičemž celosvětové emise CO2 nyní činí přibližně 34 gigatun.

Pokud se spokojíme s nižší, 50procentní pravděpodobností, naroste náš „uhlíkový rozpočet“ (množství vypustitelného CO2) na 1075 gigatun. K omezení nárůstu teploty pouze o 1,5 stupně bychom nesměli do roku 2049 vypustit více než 525 gigatun CO2. Stejně bychom však měli jen poloviční šanci na odvrácení vyššího oteplení – zastavit nárůstu teplot na této hranici s vyšší pravděpodobností už není možné. Všechny uvedené hodnoty navíc platí jen do roku 2049. Ve druhé polovině století musíme vypouštět ještě méně, v některých scénářích téměř nic (viz graf).

„Uhlíkové rozpočty“ pro jednotlivé cíle a hladiny pravděpodobnosti (v gigatunách CO2)

(Omezení o dva stupně s 80procentní pravděpodobností už je nedosažitelné. To bychom brzy museli umět CO2 z atmosféry odčerpávat.)

Zdroj: Unburnable Carbon 2013: Wasted capital and stranded assets, Carbon Tracker

Zdroj: Unburnable Carbon 2013: Wasted capital and stranded assets, Carbon Tracker

Další faktory, které mohou vypustitelné množství CO2 ovlivnit, jsou emise ostatních skleníkových plynů, například metanu či hladina aerosolů v atmosféře, protože ji ochlazují, a obecná reakce klimatu na vyšší hladinu skleníkových plynů, již stále neumíme přesně vyčíslit. Situace se může změnit, kdyby se objevila ekonomicky přijatelná technologie umožňující emise CO2 při spalování fosilních paliv podstatně omezit, třeba skladováním oxidu pod zemí. K této možnosti jsou ale odborníci z Carbon Tracker skeptičtí.

„Uhlíkový rozpočet“

Pokud bychom veřejně obchodovaným energetickým koncernům přisoudili „uhlíkový rozpočet“ podle jejich podílu na světových zásobách, mohou vytěžit v závislosti na našem cíli jen 20 až 40 procent svých prokázaných zásob

Podle Světového energetického výhledu 2012 Mezinárodní energetické agentury vznikne spálením veškerých dnes známých zásob fosilních paliv 2860 gigatun CO2. Chceme-li omezit emise na hranici 900 gigatun, je možné do roku 2050 spálit jen třetinu tohoto množství a po tomto roce téměř nic.

Pokud bychom veřejně obchodovaným energetickým koncernům přisoudili „uhlíkový rozpočet“ podle jejich podílu na světových zásobách, mohou vytěžit v závislosti na našem cíli jen 20 až 40 procent svých prokázaných zásob. Zahrneme-li i méně pravděpodobné kategorie zásob, které drží ještě v menším poměru, může poklesnout podíl těch vytěžitelných k pouhé desetině (viz graf).

CO2 obsažené v prokázaných zásobách, respektive rezervách, veřejně obchodovaných energetických společností a jejich „uhlíkové rozpočety“ v závislosti na klimatickém cíli

Zdroj: Unburnable Carbon 2013: Wasted capital and stranded assets, Carbon Tracker

Zdroj: Unburnable Carbon 2013: Wasted capital and stranded assets, Carbon Tracker

Zbytek zásob drží státní energetické koncerny, kterých se teorie bubliny přímo netýká – s jejich akciemi se neobchoduje na burzách a propad jejich hodnoty globálními akciovými trhy tolik neotřese. Co to znamená pro finančníky?

Carbon Tracker v roce 2013 analyzoval dvě stě největších těžebních společností s celkovou hodnotou čtyři biliony amerických dolarů a dluhem 1,3 bilionu dolarů. Podle analýzy bankovní společnosti HSBC, kterou Carbon Tracker uvádí, by hodnota těchto firem mohla poklesnout o 40 až 60 procent a splasknutí bubliny by také poškodilo jejich schopnost dostát svým závazkům. Nejvíce zasažené burzy ukazuje graf, jenž zachycuje množství emisí CO2 obsažené v prokázaných zásobách společností, které se daném trhu obchodují.

Dvanáct akciových trhů s největším množstvím CO2 v prokázaných zásobách na nich obchodovaných společností

Zdroj: Unburnable Carbon 2013: Wasted capital and stranded assets, Carbon Tracker

Zdroj: Unburnable Carbon 2013: Wasted capital and stranded assets, Carbon Tracker

Akciové trhy

Je třeba ovšem mít na paměti, že tato čísla se vztahují převážně k roku 2012. Nedávný propad cen energetických surovin vyřadil z kategorie prokázaných zásob některá naleziště, protože za současných ekonomických podmínek – tedy cen – je nelze vytěžit. Současně klesla tržní hodnota energetických koncernů a s ní i jejich podíl na celkové hodnotě akciových trhů (viz graf). Nebezpečí uhlíkové bubliny proto určitě pokleslo.

Podíl energetických firem na americkém akciovém indexu S&P 500

Zdroj: Bloomberg

Zdroj: Bloomberg

„Nejšpinavější“ je sice newyorský akciový trh, ale vzhledem k jeho celkové velikosti tam hrají aktiva spojená s využíváním fosilních paliv relativně malou roli. Analytici Carbon Tracker se snažili postihnout i tento aspekt a spočítali „uhlíkovou intenzitu“ vybraných akciových indexů – nejde tedy o hodnotu všech akcií na dané burze, jen jejich výběru, obvykle nejhodnotnějších firem.

„Nejšpinavější“ je sice newyorský akciový trh, ale vzhledem k jeho celkové velikosti tam hrají aktiva spojená s využíváním fosilních paliv relativně malou roli

Tomuto žebříčku nijak překvapivě dominoval moskevský akciový index MICEX – bilion tržní hodnoty firem v indexu byl teoreticky podepřen zásobami, jejichž spálením by se uvolnilo neuvěřitelných 214 gigatun CO2. Příznivci ledních medvědů se ale nemusí děsit, protože hodnota všech společností v indexu ani zdaleka nedosahovala bilionu dolarů.

Na druhém místě s velkým odstupem je překvapivě aténský burzovní index, následovaný hlavním indexem milánské burzy. Až na čtvrtém místě pak jedna z velkých globálních burz – londýnský index FTSE 100 se sedminovou „uhlíkovou intenzitou“ ve srovnání s moskevským indexem. Od roku 2012 se intenzity podstatně změnily – odepsání zásob, propad některých akciových trhů a také například ruského rublu. Srovnání jen dává představu o akciových indexech, které mohou být splasknutím bubliny zasaženy nejvíce.

Kritika společnosti IHS

Pádné argumenty proti teorii uhlíkové bubliny vznesla konzultantská společnost IHS ve studii Deflating the „Carbon Bubble“ (Splasknutí „karbonové bubliny“) ze září 2014, z nichž nejdůležitější jsou tři. Za prvé, tržní ocenění těžebních společností je založeno zejména na hodnotě prokázaných zásob (proved reserves), přičemž podle americké Komise pro cenné papíry (SEC) by se 90 procent z nich mělo vytěžit v příštích 10 až 15 letech.

Data IHS potvrzují, že ačkoli prokázané zásoby tvoří jen 15 až 30 procent z celkových zásob mezinárodních integrovaných energetických koncernů, představují hlavní složku v ocenění celkových zásob (viz graf). Zahrnutí dalších zásob – u kterých se neočekává, že budou moci být za současných podmínek vytěženy v příštích 15 letech – riziko uhlíkové bubliny neúměrně nafukuje.

Podíl ověřených zásob, respektive neověřených zásob, na celkových zásobách a ohodnocení anonymní veřejně obchodované energetické společnosti

Zdroj: Deflating the „Carbon Bubble“, IHS, září 2014

Zdroj: Deflating the „Carbon Bubble“, IHS, září 2014

Navíc je sporné, je-li správné přisoudit veřejně obchodovaným společnostem „uhlíkový rozpočet“ jen na základě jejich podílu na zásobách. Carbon Tracker uvádí, že jejich podíl na odehrávající se těžbě je mnohem vyšší – fosilní paliva vytěží spíše rychleji než jejich státní protějšky.

Analytici IHS neočekávají, že by se světová energetika měla dramaticky změnit právě v průběhu oněch důležitých příštích 10 až 15 let

Podle IHS ani není na místě mluvit o ohromných „uvízlých“ investicích, protože na suroviny, které se potenciálně nevytěží, se nevynaloží závratné částky. Nedávný propad cen energetických surovin se také zatím především projevuje v odepsání potenciálních, nikoli provozovaných projektů.

A za třetí, analytici IHS neočekávají, že by se světová energetika měla dramaticky změnit právě v průběhu oněch důležitých 10 až 15 let. Změna bude pomalejší, prokázané zásoby se vytěží, společnosti se pomalu adaptují a žádné dramatické splasknutí uhlíkové bubliny nenastane.

Fosilní paliva

Není ani fosilní palivo jako fosilní palivo. Zatímco uhlí může být nahrazeno biomasou, jádrem anebo využitím vodní energie, za ropu používanou především v dopravě nebude snadné najít náhradu. Zemní plyn má nižší energetickou hustotu a technologie se rozbíhá jen pomalu, biopaliva také zatím nemají vyhráno. Navíc se vozové parky obnovují za 10 až 15 let, takže změna by opět nebyla nijak dramatická. U zemního plynu se zase očekává větší využití ve výrobě elektřiny, kde může nahradit právě uhlí – v USA se to již děje a podobné ambice má Čína.

Ostatně i Mezinárodní energetická agentura (IEA) ve svém scénáři 450, který předjímá vytrvalou snahu o redukci emisí, predikuje jen pozvolný ústup fosilních paliv – do roku 2035 by poptávka po uhlí měla klesat v průměru o 1,5 procenta ročně, po ropě o 0,6 procenta a po plynu dokonce růst o 0,8 procenta. U ropných a plynárenských společností také svědčí proti uhlíkové bublině, že tyto suroviny jsou zodpovědné jen asi za polovinu emisí ze spalování fosilních paliv (viz graf). Zbytek připadá na uhlí.

Mezinárodní energetická agentura ve svém scénáři 450, který předjímá vytrvalou snahu o redukci emisí, predikuje jen pozvolný ústup fosilních paliv – do roku 2035 by poptávka po uhlí měla klesat v průměru o 1,5 procenta ročně, po ropě o 0,6 procenta a po plynu dokonce růst o 0,8 procenta

Ovšem tržní kapitalizace oněch 200 společností ve výši čtyř bilionů dolarů připadá z 84 procent na ropu a zemní plyn a podobný poměr je i u dluhopisů. Na jednu stranu tedy ropa a zemní plyn nejsou stejně špinavé jako uhlí a nelze je snadno nahradit (zejména ropu), na druhou tvoří valnou část bubliny, které by mohla splasknout.

Ani nadnárodní koncerny nejsou k nebezpečí slepé. Řada z nich v uplynulých letech zavedla alespoň teoretické, stínové, oceňování emisí CO2 a uplatňují vyšší diskontní sazby při oceňování rizik u nových velkých projektů, které by nová klimatická politika mohla ohrozit. BP a Shell například u svých projektů se zkapalnělým zemním plynem, které trvají desítky let, oceňují tunu ekvivalentu CO2 na 40 dolarů – tedy na mnohem více, než za kolik se nyní prodává v Evropské unii.

ExxonMobile vychází ještě z vyšších cen. Ani to však americkému gigantu nepomohlo nedostat se do hledáčku newyorského vrchního návladního. Ten si vyžádal interní dokumenty firmy a chce zjistit, zda investorům nezamlčoval rizika spojená s klimatickou politikou. To by bylo jejich klamání.

Emise CO2 způsobené energetickým odvětvím (v gigatunách)

Zdroj: EIA

Zdroj: EIA

Zbavování se „špinavých“ aktiv

Dramatické splasknutí uhlíkové bubliny sice zřejmě nehrozí, navzdory tomu nechtějí někteří investoři riskovat a začali se „špinavých“ aktiv zbavovat. Ne vždy je však jasné, zda kvůli strachu z uhlíkové bubliny, nebo spíše v důsledku přesvědčení, že držet podíly ve „špinavých“ společnost se nesluší – může mít politické, marketingové a možná i etické důvody.

Atraktivitu fosilních paliv také snižuje nedávný propad cen energetických surovin. Některých aktiv v energetice se začal zbavovat norský státní fond, který trochu paradoxně spravuje prostředky z exportu ropy, klan Rockefellerů a stejným směrem se možná vydají německá města, například Essen držící akcie koncernu RWE.

Dramatické splasknutí uhlíkové bubliny sice zřejmě nehrozí, navzdory tomu nechtějí někteří investoři riskovat a začali se „špinavých“ aktiv zbavovat

Problémy se ale zatím týkají, zcela v souladu s uvedeným, především uhelných společností. Právě jejich tržní ocenění značně pokleslo – třeba hodnota čtyř největších amerických uhelných producentů se od roku 2010 propadla na dvacetinu (z 22 miliard na 1,2 miliardy dolarů) – a zejména uhelných aktiv se zbavují uvedení investoři.

Volání po výstupu z uhlí sílí i u britských penzijních fondů a obdobná situace panuje u jihoafrického penzijního fondu pro státní zaměstnance. Ve střední Evropě je nejznámějším případem rozhodnutí švédského energetického koncernu Vattenfall, který by měl podle tamních politiků „zezelenat“, a proto prodává svá východoněmecká uhelná aktiva. Mezi kupci jsou i Češi, jejichž vláda s uhlím nadále počítá, když nedávno částečně prolomila územní limity pro jeho těžbu.

Vývoj amerických akcií obecně, akcií amerických energetických firem a místního ropného a plynárenského, respektive uhelného průmyslu (100 = 9. únor 2011)

Zdroj: Bloomberg

Zdroj: Bloomberg

Nadnárodní koncerny

Splasknutí uhlíkové bubliny – zásadní a náhlý pokles ceny veřejně obchodovaných energetických společností – tedy s největší pravděpodobností nehrozí. Lze spíše očekávat, že nadnárodní koncerny budou postupně přehodnocovat své strategie a snažit se adaptovat na nové podmínky, což může doprovázet pozvolný pokles jejich tržní ceny.

Hodnotu nadnárodních koncernů nyní srážejí, a možná ještě srazí především nízké ceny energetických suroviny v důsledku nižší poptávky a současně vyšší než očekávané nabídky

Bezprostřední dramatický propad jejich ceny kvůli uhlíkové bublině ale nehrozí. Jejich hodnotu nyní srážejí, a možná ještě srazí především nízké ceny energetických suroviny v důsledku nižší poptávky a současně vyšší než očekávané nabídky. Za nižší poptávkou je ale třeba opět hledat spíše zpomalení globální ekonomiky a v mnohem menší míře opatření na ochranu klimatu.

Ta se mohou začít projevovat později, mnohem pozvolněji a postihnou nejprve především uhelné společnosti, protože uhlí lze při malé snaze alespoň částečně nahradit a při jeho spalování vzniká velké množství CO2. Nízké ceny této suroviny v dlouhodobé perspektivě mohou být výsledkem. U uhelného průmyslu je tedy přehodnocení investic na místě a viděli jsme, že řada investorů takto uvažuje.

Počet příspěvků: 43, poslední 26.2.2016 01:02 Zobrazuji posledních 43 příspěvků.