Investorští aktivisté mají žně

V Česku bojují aktivní drobní akcionáři proti velkým vlastníkům firem. Na Wall Street se z prosazování zájmů menšinových podílníků stal obří byznys.

Wall Street. | na serveru Lidovky.cz | aktuální zprávy Wall Street. | foto: Reuters
Wall Street.

Ostrá slova a nesouhlasné výkřiky se ozývají sálem, ve kterém je doslova hlava na hlavě. Většina lidí se netváří vůbec přátelsky. Tomáš Hájek, který zastupuje přes 500 drobných akcionářů operátora O2, si na jeho valné hromadě, kde se jedná o rozdělení firmy, bere slovo hned několikrát. Stejně jako velká část malých podílníků je proti rozdělení. Ani on ale nečeká, že by si majoritní akcionář skupina PPF miliardáře Petra Kellnera neprosadila svou. Přesto se nevzdává naděje, že se s mocnou finanční skupinou nakonec dohodne a vymůže pro drobné akcionáře lepší cenu za odkoupení jejich podílů. „Nesouhlasíme s tím, jak je oddělená část firmy, jejíž akcie se nebudou obchodovat na burze, oceněna. Necháváme si zpracovat oponentní posudek. Naším cílem je se dohodnout. PPF se však s námi bavit nechce, a tak chystáme i soudní kroky,“ říká Hájek.

V malém českém burzovním rybníčku by se jeho iniciativa dala přirovnat k tomu, z čeho se na americké Wall Street stal jeden z nejrychleji rostoucích byznysů. Takzvaní aktivističtí investoři, kteří mají ve firmě menšinový podíl, ale snaží se ovlivnit kroky managementu, zažívají v USA zlaté časy. Jména jako Carl Icahn nebo Bill Ackman vstoupila mezi investorské legendy.

V malém českém burzovním rybníčku by se Hájkova iniciativa dala přirovnat k tomu, z čeho se na americké Wall Street stal jeden z nejrychleji rostoucích byznysů.

„Naše situace je trochu jiná, spíše bráníme práva drobných akcionářů, než že bychom si z toho chtěli udělat nějaké výnosné podnikání. Je ale samozřejmě pravda, že stejně jako těmto miliardářům nám jde o zhodnocení naší investice. Těžko se ale můžeme srovnávat s Carlem Icahnem, jehož prohlášení do médií hýbe s kurzem akcií,“ říká Hájek. Dalším krokem v souboji Davida s Goliášem je snaha sdružení drobných akcionářů získat více než jedno procento akcií, což by jim umožnilo například svolat valnou hromadu firmy. S podílem 0,9 procenta tomu už nejsou daleko. Hájek doufá, že se podobně, jako se mu to povedlo dříve v případě AAA Auto, nakonec lepší ceny domůže i u O2.

Co v Česku vypadá jako marný boj na dlouhá léta, je za oceánem dnes cesta k úspěchu.

Aktivita vydělává

Skoro každý den se na Wall Street objeví zpráva oznamující, že investor XY koupil podíl ve známé americké firmě, o které si myslí, že může mít vyšší hodnotu. Stačí jen, aby se management společnosti řídil jeho plánem. Samozřejmě ihned vyvolá poprask v managementu firmy. Kdo to je? A co po nás chce? Pravdou je, že aktivističtí investoři, kteří mají vlastní fondy s majetkem v řádech miliard dolarů, často své požadavky prosadí a začínají právě u výměny managementu.

Většinu amerických firem ovládají takzvané líné peníze. Jsou to firmy, které jen sledují vývoj burzovních indexů, jako je Blackrock nebo Vanguard.

Tento přístup totiž vydělává. Díky tomu, že u velkých firem v USA je akcionářská struktura rozdrobená, stačí investorům, jako je Icahn, několik procent k tomu, aby prosadili svou. Většinu amerických firem ovládají takzvané líné peníze. Jsou to firmy, které jen sledují vývoj burzovních indexů, jako je Blackrock nebo Vanguard, a nakupují tedy akcie firem v indexech zahrnutých. Nemají žádný zájem na tom, aby se staraly, jak se firmám daří.

Vedle nich existují podílové a penzijní fondy, jejichž manažeři sice akcie pečlivě vybírají, když se ale firmě nedaří, akcie prodají. Namísto toho, aby se snažili tlačit na management a situaci změnit. Všem takovým investorům však vyhovuje, když se s aktivisty prostě jenom svezou tím, že je podpoří.

Před investorskými aktivisty se tak třesou i ty největší podniky. Právě Icahn proslul tím, že donutil Apple vyplácet dividendy. Navíc mu to nestačí a ve svém tažení pokračuje. Na konci dubna se nechal slyšet, že 200 miliard dolarů, které chce Apple do roku 2017 rozdělit na dividendách a zpětných odkupech akcionářům, je málo a technologický obr by měl vyplatit více. Není divu, že šéf firmy Tim Cook z vystoupení dravého miliardáře není nadšený. A to i přesto, že Icahn nedávno napsal, že Apple miluje a sám Cook je muž na správném místě. Proto je prý třeba ještě využít neobjevený potenciál Applu, protože taková firma se objeví jednou za 50 let. Volně přeloženo: „Takhle dobrá firma by nám akcionářům měla dávat víc než teď.“

Nespekulujeme na budoucnost, tvoříme ji

Icahn a jemu podobní nejsou přitom žádní amatéři. Stojí za nimi miliardy a jejich síla navíc neustále roste. Podle další aktivistické celebrity Nelsona Peltze, zakladatele fondů Trian Partners, je to logické vyústění situace na burzách. Dnes musí být investoři aktivní, jinak nemají na vysoce efektivním trhu šanci. V době, kdy místo lidí obchodují počítače, je velmi těžké najít mezeru například ve špatném ocenění akcií. V takovém případě je počítač vždy rychlejší než člověk. Investorům tak nezbývá nic jiného než vzít svou budoucnost do vlastních rukou. „Trh je příliš efektivní. Místo toho, abychom se snažili uhodnout, co se stane, nakoupíme akcie a snažíme se firmu přimět, aby udělala kroky, ze kterých budou akcionáři těžit,“ prohlásil Peltz. Jinými slovy: místo spekulací ohledně budoucnosti tvoří aktivističtí investoři budoucnost sami.

Typický šéf firmy bude naoko se všemi požadavky aktivistického investora souhlasit, a neudělá nic. A to je velká chyba.

Magazín The Economist nedávno popsal, jak takový klasický souboj managementu a aktivistického investora vypadá. Typický šéf firmy bude naoko se všemi požadavky souhlasit, a neudělá nic. A to je velká chyba. Aktivistický investor odkryje svou totožnost veřejnosti, odtajní dokumenty, které ukazují, jak je firma neefektivně řízena, a spustí kampaň, aby získal pro svou myšlenku další akcionáře.

Do toho se vloží média, která šílí z toho, když se dozvědí, kolik šéf firmy platí za soukromé letadlo. Vedení spustí vlastní kampaň, kontaktuje akcionáře, ale zjistí, že velké balíky akcií nyní drží v rukou spekulanti, kteří sázejí na aktivistův úspěch. Když se setká s největším akcionářem firmy – velkým podílovým, penzijním nebo indexovým fondem, zjistí, že už s ním aktivista mluvil a získal ho na svou stranu.

Nakonec šéf firmy navštíví dvě poradenské společnosti ISS a Glass, Lewis & Co., které mají dohromady v podstatě monopol na poradenství pro indexové fondy ohledně rozhodování, jak hlasovat na valných hromadách. Jenže zatímco manažer společnosti s nimi nikdy nejednal, aktivistický investor má za sebou roky vynikajících společných vztahů. Celá akce spěje do finále v podobě hlasování na valné hromadě o návrhu aktivisty. A vedení firmy většinou prohrává. V roce 2014 vyhráli aktivisté podle údajů společnosti FactSet 73 procent z 2000 takových hlasování.

Míří přitom na úplnou špičku. Kdysi byly jejich cílem malé firmy ve finančních potížích, dnes se jedná o ty největší hráče na trhu. Od roku 2011 se aktivistům podařilo sesadit šéfy Procter & Gamble a Microsoftu, podařilo se jim přimět internetovou společnost Yahoo!, aby vyčlenila svůj podíl v čínské firmě Alibaba, dostali se do vedení nápojového koncernu PepsiCo, rozpoutali vlnu konsolidací ve farmaceutickém sektoru a otřásli vedením v Dow Chemical.

Před deseti lety kontrolovaly aktivistické fondy 12 miliard dolarů, dnes už je to 120 miliard.

Před deseti lety kontrolovaly aktivistické fondy 12 miliard dolarů, dnes už je to 120 miliard. Velkou část peněz získaly díky investicím velkých penzijních a podílových fondů a univerzitních nadací. Z aktivismu se stal hlavní proud investování.

Nájezdníci z Wall Street

Vždycky tomu tak ale nebývalo. Icahn a jemu podobní se často označovali za firemní nájezdníky. Stali se předlohou pro postavu Gordona Gekka z filmu Wall Street, který se v něm například snažil převzít aerolinky, jež chtěl následně zničit. Icahn přitom skutečně převzal leteckou společnost TWA, prodal nejcennější aktiva a nakonec nechal společnost zbankrotovat.

Jenže doba se změnila. Aktivistů přibylo a ukázalo se, že jejich strategie bývají většinou pro firmy pozitivní. Studie Duke University a Columbia Business School zkoumala dva tisíce zásahů od aktivistických fondů mezi roky 1994 a 2007. Podle ní akcie těchto firem následně vzrostou v průměru o šest procent. Překvapivé však je, že takové zisky nejsou podle studie jen dočasné.

Divoká doba firemních nájezdníků minula a čísla mluví o něčem trochu jiném. Podle statistik se akciím firem dařilo i pět let poté, co kolem nich začal některý z aktivistů dělat rozruch.

Aktivistům je totiž často vyčítáno, že z firmy vymačkají, co mohou, a potom už je nezajímá. Na krátký čas tak akcionáři z jejich akcí profitují, potom ale spláčou nad výdělkem. „Aktivisté jen hledají příležitosti, jak změnit strategii firmy, aby vytvořila krátkodobý zisk, a nemyslí na budoucnost,“ tvrdí jeden z největších odpůrců aktivistických investorů Martin Lipton z právni firmy Wachtell, Lipton, Rosen & Katz.

Jenže divoká doba firemních nájezdníků minula a čísla mluví o něčem trochu jiném. Podle statistik se akciím firem dařilo i pět let poté, co kolem nich začal některý z aktivistů dělat rozruch. A to i v případě, kdy menšinový akcionář prosadil věci, jako je výplata dividend nebo zvýšení zadlužení.

Nezpochybnitelné je, že aktivistické fondy vydělávají. Před odečtením poplatků a provizí pro manažery je na tom 60 aktivistických fondů od roku 2008 s výnosem přes 180 procent lépe než index americké burzy S&P 500. Vůbec nejlepším hedgeovým fondem byl loni fond aktivisty Billa Ackmana, který se sice spálil na akciích maloobchodního řetězce JCPenney, ale jeho hvězda stále stoupá. Uhlazený skoro padesátník se stříbrnou hřívou se stal jednou z největších celebrit v investičním světě. Proslavil se především sázkou proti společnosti Herbalife, o níž tvrdí, že je zločineckou společností. Sázka mu zatím příliš nevychází, pevně však věří v oslabení akcií firmy pod 30 dolarů za jednu nebo až dokonce k nule.

Největší problém, který na aktivisty čeká, jsou dnes oni sami. Ubývá totiž společností, kde by mohli ještě zasáhnout, a tak se dostávají do sporů sami mezi sebou. To se přihodilo třeba právě v případě Herbalifu, kde proti Ackmanovi sázel na trhu jiný velký investor Dan Loeb. Podle Economistu by při současném počtu a síle aktivistických fondů během příštích tří let bylo potřeba 100 firem, kde by se aktivisté mohli projevit. Jenže společností, kde je to ještě možné, je stále méně, a tak se může lehce stát, že fenomén aktivistů brzy zmizí, protože požerou sami sebe.

Trpěliví čeští dravci

Jak dokazuje případ drobných akcionářů O2, i v Česku jde aktivistickou strategii zkoušet hrát. Pravidla i hráči jsou však úplně jiní. Český trh se ve všech ohledech nedá s tím americkým srovnat. Většina z toho mála firem, co se obchoduje na burze v Praze, má většinového vlastníka a akcionářům nezbývá nic jiného než se v případě, že chtějí něco prosadit, dohodnout s ním, nebo se bránit soudně. Podobně jako to dělá sdružení okolo Tomáše Hájka. Ani situace ve firmách, jejichž akcie se veřejně neobchodují, není příliš odlišná, a tak se čeští aktivisté scvrkli na bojovníky za práva minoritních akcionářů.

Aktivistickou legendou v Česku je investor Aleš Hodina. Podle něj jsou největším problémem pro české aktivisty zákonná pravidla pro vytěsnění drobných akcionářů.

Aktivistickou legendou v Česku je investor Aleš Hodina. Podle něj jsou největším problémem pro české aktivisty zákonná pravidla pro vytěsnění drobných akcionářů, která hrají do karet velkým vlastníkům. „Hranice 90 procent vlastněných akcií, která je k vyvlastnění ostatních akcionářů potřeba, je příliš nízká. V mnoha jiných zemích je to více,“ upozorňuje.

Sám si prošel už několika soudy, kde se z pozice minoritního investora snažil ve firmě věci změnit. Soudy podle něj v Česku však v případě vyvlastnění málokdy vůbec přijmou stížnost na špatné rozhodnutí o vytěsnění a jedná se o případném doplatku k ceně, kterou majoritní vlastník za vyvlastněné akcie zaplatí. A to se může táhnout léta. Jako například spor s Moravia Steel podnikatele Tomáše Chrenka kvůli Třineckým železárnám. Tam se Hodina snaží dokázat, že firma mohla vydělávat skoro dvojnásobek, kdyby zboží obchodovala sama, a ne prostřednictvím mateřské Moravia Steel.

Možná blíže má k postupu amerických dravců finanční skupina J&T, která jako menšinový akcionář zakotvila v petrochemickém Unipetrolu. Té se však zatím příliš nedaří. Původní idea vstoupit do firmy, očistit ji a využít lépe její potenciál a investici tak zhodnotit naráží také na neochotu majoritního vlastníka polské PKN Orlen cokoli zásadního měnit. J&T se loni marně snažila prosadit vyplacení dividendy a dostat svého zástupce do dozorčí rady. Oficiálně se J&T k celé věci nevyjadřuje, podle zdrojů z firmy však chce i nadále v tlaku pokračovat. Vesměs pro ni existují dvě cesty: buď celou firmu koupit, nebo výhodně prodat svůj podíl, což by mohla spojit i s žalobami na PKN. Zatím však rozhodnutí o tom, kterou cestou se vydá, nepadlo, a tak si nechce uzavřít ani jednu z možností.

Jak říká Hodina, u nás platí především být trpělivý

Diskuse neobsahuje žádné příspěvky.