Trh není delfská věštírna. Ale Trumpovi věří

DEBATA JANA MACHÁČKA Komentátor Lidových novin Jan Macháček se každý týden ptá českých ekonomů, pedagogů a analytiků, co soudí o aktuálních a žhavých tématech ze světa ekonomiky a financí. objednat zasílání e-mailem

Trhy se z Donalda Trumpa radují, Dow Jones trhá rekordy, ale média a opozice z Donalda Trumpa doslova šílí. Jak si to vysvětlujete? Je trh opravdu tak krátkozraký, že nerozpozná destruktivní elementy v Trumpově politice a soustřeďuje se jen na snižování daní, deregulaci a slibovaný investiční boom v infrastruktuře?

Jan Libich, VŠB-TU Ostrava & La Trobe University, Melbourne

Kolik potřebují finanční trhy dioptrií?

Na očním oddělení se krátkozrakost dělí na jednoduchou, mírnou a těžkou (nad cca -6,00 dioptrie). Krátkozrakost globálních finančních trhů by si zasloužila svou vlastní kategorii: „extrémní”. A bohužel data naznačují, že se v posledních letech dále zvyšuje.

Výzkum Bank for International Settlement například dokumentuje, jak kolísavost finančních trhů v posledních čtyřech desetiletích nezadržitelně roste. Došlo to tak daleko, že finanční trhy jsou schopny reagovat na špatnou zprávu z ekonomiky růstem, nikoli obvyklým poklesem.

Je to možné proto, že finanční trhy čekají, že na špatnou zprávu budou centrální banky reagovat expanzívní měnovou politikou, zjednodušeně přeloženo tištěním peněz. To má pro finanční trhy krátkodobé benefity, které – díky krátkozrakosti – předčí i onu dlouhodobou a špatnou zprávu. To například vysvětluje, proč od roku 2009 vidíme velmi vysokou pozitivní korelaci mezi americkým indexem S&P 500 a velikostí americké měnové báze, přestože bychom čekali pravý opak.

Je to stejné, jako kdyby pro člověka mělo větší význam to, že dostane od pojišťovny invalidní vozík zdarma, než že měl vážnou nehodu. Proč finanční trhy nejsou efektivní a proč se na nich mohou nafukovat bubliny? Chyba je ve velké míře v nás. Naše krátkozrakost a neinformovanost je jak jedním z motorů zvýšené rizikovosti finančního sektoru, tak je nepřímo zodpovědná za nesprávné nastavení státní regulace, která by tuto rizikovost mohla snížit.

Kvalitní návrhy reformy finančního systému existují. Teď jde o to, jestli si zvolíme brýle se správným počtem dioptrií, abychom je viděli nerozostřeně.

Pavel Kohout, Partners

Trh má opět pravdu

Pokud bych měl vsadit, zda má pravdu akciový trh, anebo média a opozice, sázím na trh. Snižování daní a deregulace jsou totiž dvě sady opatření, které americká ekonomika potřebuje nejvíce.

Vezměme si daně. Americká korporátní sazba daně dosahuje průměrně 40 procent (v závislosti na státu a municipalitě). To je nejvyšší daňová sazba na světě! Přitom daňové výnosy v poměru k HDP nejsou skvělé, USA jsou v této disciplíně spíše ve světovém průměru. O čem to svědčí? Americký daňový systém je bizarně neefektivní, s nesmyslně vysokými sazbami a spoustou kliček a smyček.

Amerika nutně potřebuje daňovou reformu reaganovského typu, ovšem důkladnější. Pokud Trumpův ekonomický tým s takovou reformou přijde, nový americký prezident se zapíše do dějin.

Totéž platí pro deregulaci. Evropané mají sklon věřit předsudku, že Amerika je „kovbojská“ ekonomika charakterizovaná „neregulovaným kapitalismem“. Nic není vzdálenějšího pravdě, USA regulují některá odvětví i přísněji než EU. Zejména po roce 2000 regulace podstatně posílila, což vedlo k falešnému pocitu bezpečí, skandálům Lehman Brothers, Madoff, atd.

O tíze amerického regulatorního břemene vypovídá zpráva Competitive Enterprise Institute (https://cei.org/10KC2016), podle které náklady na regulaci dosahují hodnoty 1885 miliard dolarů, což je 11 procent americké ekonomiky (údaje na rok 2015). Kdyby náklady na byrokracii výrazněji poklesly, dynamika americké ekonomiky by mohla vypadat úplně jinak – za celou dobu Obamovy vlády ekonomika nikdy nedosáhla růstu nad tři procenta ročně, navzdory pokrizovému oživení.

Amerika potřebuje zásadním způsobem reformovat daně a seškrtat byrokracii. Vše ostatní je vedlejší. Sázím se, že trh má v těchto bodech pravdu.

Michal Brožka, investiční stratég Raiffeisenbank, lektor Unicorn College

Finanční trh není děd Vševěd

Košile bližší než kabát. Finanční trh uvěřil tomu, že Trump splní část svých předvolebních slibů, které jsou splnitelné relativně snadno. Škoda, kterou mohou Trump a jeho lidé napáchat ve střednědobém horizontu, zůstává rizikem, které se může a nemusí materializovat.

Finanční trh obecně v prosinci reagoval růstem cen akcií, růstem očekávání budoucí inflace a poklesem cen dluhopisů. Od té doby se zas až tak moc z hlediska cen na finančním trhu neděje a trh na nově příchozí zprávy reaguje uměřeně a dolar trendově oslabuje.

Demokratické instituce v USA mají naštěstí velkou váhu a setrvačnost, jinak by reakce trhu byly mnohem divočejší. Finanční trh není děd Vševěd, ale i samotná americká centrální banka vylepšila své odhady z titulu očekávané fiskální expanze.

Navíc není jisté, jestli tím hlavním hybatelem akcií byl Trump. Podpora přišla i od dobrých makroekonomických dat v globálním měřítku, výborných výsledků firem a také od Evropské centrální banky, která koncem roku oznámila prodloužení programu tisknutí peněz.

Edvard Outrata, státní úředník ve výslužbě

Trhy se v tomto případě nemýlí

Finanční trhy nejsou delfská věštírna ani prognostický ústav. Dohlédnou právě tak daleko, jako je očekávání většiny investorů na zúročení jejich kapitálu. Jinak řečeno, přizpůsobují cenu cenných papírů, respektive jejich derivátů, těmto očekáváním. Předpovědi odvozené od jejich chování mají výhodu oproti jiným analýzám, že toto chování je ovlivňováno bezprostředně investory v procesu investování, nikoli zprostředkovaně teoriemi a modely, či dokonce ideologiemi a přáními. Současná konjunktura po Trumpově vítězství tedy znamená právě tolik, že investoři si jsou jistější, než byli před volbami, že se jim investice zúročí. Mohou se mýlit, ale na rozdíl od jiných analýz je to jejich názor, nikoli výslednice teorií. Navíc jejich obzor je asi jiný, situaci hodnotí podle svých plánů, nikoli z hlediska věčnosti. To proto, že vědí nebo tuší, že až po nějakém čase začne nastávat nová situace, mohou své chování změnit.

Přitom je zřejmé, že se finanční trhy jako věštírna často mýlí. Konec let dvacátých minulého století nebo let nultých tohoto jsou extrémy, ale běžně se stále potýkáme s bublinami a „tvůrčí destrukcí“ na trzích. Současná konjunktura však podle mne takovou mýlkou není, investoři mohou skutečně se zúročením počítat a chovají se racionálně. I ti mezi nimi, kdo jako občané třeba s Trumpovou politikou výrazně nesouhlasí.

Opozice a média mají oponovat a zatím tak správně činí. Problémy Trumpovy politiky nespočívají v tom, že by bránila zúročení investic, nýbrž spočívají v oblastech, které považujeme za dlouhodobě důležitější, jako je postavení a chování USA ve světě nebo občanský smír v USA. To bude asi dlouhodobě měnit i americkou ekonomiku a může být i fatální pro společnost americkou i pro svět. V této úvaze však není dnešní chování finančních trhů datovým zdrojem nejdůležitějším.

Zdeněk Kudrna, University of Vienna

Trhy nejsou užitečný zdroj informací o neuvážené politice

Nový americký prezident sbírá body opatřeními, které ekonomice krátkodobě pomohou, avšak na úkor dlouhodobé stability. Vyšší vládní výdaje za současného snížení daní a regulací ekonomiku povzbudí, ale za pár let povedou k akumulaci deficitů, k větší nestabilitě obchodu, finančních trhů i životního prostředí. Nicméně horizont „dlouhodobého“ výhledu na akciových trzích je kolem dvou let, takže zatím ani očekávatelné problémy neruší jejich optimismus.

Vztah mezi katastrofami a vývojem na trzích také není nijak jednoznačný. Newyorská burza se sice na počátku každé války za poslední století propadla, avšak následně vygenerovala vyšší průměrné výnosy než v obdobích míru. Stejně tak i občanské nepokoje či ekologické katastrofy některé akcie potopí, ale jiným pomohou, takže celkový výsledek může být pozitivní i dost dlouho poté, co se společnost potácí na hraně anarchie.

Navíc, i kdyby finanční spekulanti dokázali správně odhadnout destrukci způsobenou Trumpem, „budou tančit, dokud hraje hudba“, stejně jako tančili před poslední finanční krizí. Věří si, že odchod z trhu dokáží správně načasovat na okamžik těsně před zhroucením (a pak včas zmizet do bunkru na opuštěném ostrově, kdyby ono zhroucení souviselo s koncem civilizace). Při takovém nastavení se nelze divit, že akciové trhy obecně nejsou užitečným zdrojem informací o důsledcích neuvážených politik či epochálních změn.

Dušan Tříska, Národohospodářská fakulta VŠE

Trhy se mýlí podstatně méně než politici

Málokdy platilo tak ostře jako v případě Trumpa (a stejně tak i brexitu), že každý by měl nejdřív přiznat, na koho a na co před volbami sázel svou odbornou reputaci nebo i kariérní postup.

Jdu příkladem a přiznávám, že tyto volební výsledky jsem si přál, protože s nimi spojuji očekávání průlomu do zatuchlých vod stagnujícího západu. A to u vědomí, že (půjde-li o skutečný průlom) to jistě nebude zadarmo, protože první ekonomické přikázání říká, že zadarmo není nikdy nic.

Druhé přikázání ekonomické teorie nás zase učí, že trhy se samozřejmě v jednom kuse mýlí, ale ty jejich omyly jsou pořád podstatně menší, než jsou chyby politiků, médií a universitních analytiků. Důvodem takovéto bilance, říká dál uvedené přikázání, je především to, že markets have no pride – na rozdíl od nekonečné pýchy výše jmenovaných osob. Jinými slovy, trhy nemají žádnou tvář, kterou by mohly ztratit, a nemusí se ani veřejně omlouvat, že ještě nedávno sázely na špatnou kartu.

Trhy mají tu výhodu, že, aniž by komukoli cokoli vysvětlovaly, prostě jen svých chováním mohou dát najevo, že Trumpův pokyn America First už pochopily, a to tak, že USA se nyní soustředí na pořádek u nich doma a že právě tím zbytku světa pomohou o hodně víc, než kdyby i v tomto volebním období pokračovaly v exportu clintonovského know-how ohledně ústavního soudnictví, ochrany spotřebitelů a přeměny pohlaví.

Tomáš Ježek, český ekonom

Věřme trhům

Trhům se má věřit, otázka je, jestli v Trumpově politice ony destruktivní elementy opravdu jsou.

Petr Zahradník, člen Evropského hospodářského a sociálního výboru, Brusel; ekonom České spořitelny

Přirozeně krátkozraký trh

V čase, kdy se lámou ledy, mění prostředí a nacházíme se ve stavu velmi omezené predikovatelnosti a transparentnosti, nelze od trhu, který často funguje v jakési stereotypní šabloně, a klíčové parametry pro jeho rozhodování bývají velmi ploché („nula-jednička“), očekávat, že bude efektivně vyhodnocovat následky, které lze mlhavě tušit někde za dvěma rohy. Na straně druhé, pokud se podoba těchto následků vyjasní a trh si vyhodnotí jejich škodlivost, dokáže se velmi rychle proměnit. V tomto ohledu je tedy přirozeně krátkozraký.

V rámci této krátkozrakosti a plochosti si vskutku trh momentálně vykládá zamýšlené daňové úlevy, omezení regulačních pravidel, snahu o renacionalizaci amerického zpracovatelského průmyslu a úmysly mohutných infrastrukturních investic jako elementy, jejichž pozitivní vnímání je silnější, než je množství destruktivních kroků, k nimž došlo na samém začátku prezidentského mandátu.

Krátkozrakost však neznamená hloupost. Pokud pozitivní vnímání těchto kroků ochabne, respektive pokud nebudou vůbec zavedeny (či bude jejich zavádění spojeno s problémy), trh nepochybně velmi rychle otočí. A vzhledem k tomu, že celá řada těchto kroků nemůže být one-man show, byť i nejmocnější osoby americké exekutivy, může snadno k zádrhelu dojít. A tím se zvrátí i tržní sentiment, který se projeví ve zcela opačném tržním vývoji.