Lepší je nezadlužovat se

Úrokové míry jsou leckde i v minusu a centrální banky nakupují takový objem státních dluhopisů, že je vlády nestačí vydávat. Ve světě přibývá ekonomů, kteří volají po velkých investicích. Jan Macháček se ptá: Kolik si půjčovat, jsou-li peníze zadarmo?

Zadlužování. | na serveru Lidovky.cz | aktuální zprávy Zadlužování. | foto: Ilustrace Richard CortésČeská pozice
Zadlužování.

DEBATA JANA MACHÁČKA

Jan Macháček.

Komentátor Lidových novin Jan Macháček se každý týden ptá českých ekonomů, pedagogů a analytiků, co soudí o aktuálních a žhavých tématech ze světa ekonomiky a financí.

objednat zasílání e-mailem

Ve světě se mluví o tom, že přestává existovat prostor pro další experimenty a uvolňování měnové politiky. Úrokové míry jsou leckde na nule nebo v minusu a leckteré důležité centrální banky světa nakupují takový objem státních dluhopisů, že je vlády nestačí vydávat.

Evropská centrální banka (ECB) by prostor možná měla, ale je svázána právní nejistotou, co může, a nemůže (německé soudy), Bank of Japan už ale neví kam sáhnout. Stále více ekonomů proto volá po větší koordinaci měnové a fiskální politiky, respektive po větší fiskální expanzi. Týká se to i české vlády?

Zuzana Kubátová napsala pro iDNES komentář, ve kterém se píše, že ekonomové mají jasno – a ť už prý „patří k jakékoli škole“ –, že vláda letos s připravovaným schodkem „ustřelila“. Troufám si nesouhlasit. Ve světě přibývá ekonomů, kteří volají po radikální fiskální expanzi, a především po velkých investicích, které by mohly dlouhodobě nakopnout produkční potenciál ekonomik.

Třeba bývalý americký ministr financí Larry Summers již několik let tvrdí, že teď je doba na gigantické investice do infrastruktury. Úrokové míry kolem nuly nebudou přece trvat věčně. Řekněme to ještě jinak. Když si půjčuji za nulu nebo dokonce za minus, pak je přece jedno, kolik si půjčím, pokud následné investice zvýší produkční kapacitu a výkon ekonomiky.

Byla by něčeho takového schopná česká ekonomika? Umíme si to vůbec představit, nebo je to mimo možnosti naší české imaginace? Na druhou stranu je faktem, že na účtech českých ministerstev leží na konci roku miliardy neutracených peněz. Máme asi spíše omezenou kapacitu (píli, imaginaci, výkonnost) připravit investiční projekty a odstranit regulační a byrokratická úzká hrdla. To je možná větší problém než málo peněz.

Stejně se možná budou naše děti a vnoučata ptát, proč jsme v této době „peněz zadarmo“ nic pořádného nepostavili? Už jsme se na to v Monitoru JM jednou ptali, ale třeba se vaše mínění od té doby posunulo:Kolik si půjčovat, jsou-li peníze zadarmo?



Pavel Kohout, Partners

Pavel Kohout, Partners

Je třeba radikální debyrokratizace

Existují názory, že ekonomiky, zejména v Evropě, jsou pod svým potenciálem, a proto je třeba je nějak „nakopnout“ – například měnovým nebo rozpočtovým stimulem. Proč se nezadlužit, když sazby jsou extrémně nízké a dluh může rozhýbat kola hospodářského růstu?

Odlišný stimulační vliv

Problém je, že nemůže. Západní ekonomiky se pravděpodobně pohybují zhruba po své normální růstové trajektorii. To znamená pomalý růst, v některých případech – Itálie – stagnaci. Na nic víc současný Západ nemá, včetně Česka.

Expanze veřejného dluhu již nemá stejný stimulační vliv na hospodářský růst jako v Keynesových časech

Limitujícím faktorem růstu nejsou v moderní době makroekonomické veličiny. Růst je omezen objemem zákonů, vyhlášek a všelijaké byrokracie, které podnikatelé musejí čelit v moderní době. Rok od roku je tato zátěž těžší a dražší. Daňové i jiné zákony a vyhlášky, všechny dobře míněné regulace na ochranu všeho možného, veškeré toto papírové břemeno má drtivý vliv na potenciální produkt – jev, který většina makroekonomů zatím podceňuje nebo úplně ignoruje.

Expanze veřejného dluhu proto již nemá stejný stimulační vliv na hospodářský růst jako v Keynesových časech. A nebude mít, pokud Západ neprovede radikální debyrokratizaci. Bohužel, zatím jediný politik, který si tohoto jevu všiml, je Donald Trump. Takzvaní seriózní politici žijí v modelech, které naposledy možná fungovaly v šedesátých letech.



Edvard Outrata, státní úředník ve výslužbě

Edvard Outrata, státní úředník ve výslužbě

Půjčka zadarmo musí být dlouhodobá

Na první pohled je rozumné maximálně využít situace, kdy jsou peníze zadarmo, k rozumným investicím. To platí o prostředcích soukromých i státních. Má to však řadu háčků, nemá-li vše skončit předlužením.

Skutečné investice

Především musejí být tyto peníze vynaloženy na skutečné investice, tedy na projekty, které mají jasný začátek a konec a jež po skončení budou generovat příjem vyšší, než byl vložený kapitál. Dále tam, kde investice po jejím provedení vytváří produkt nebo službu, musí být jasné, odkud bude financován provoz a údržba, popřípadě likvidace po uplynutí životnosti.

Peníze musejí být vynaloženy na skutečné investice, tedy na projekty, které mají jasný začátek a konec a jež po skončení budou generovat příjem vyšší, než byl vložený kapitál

Půjčka zadarmo musí být dlouhodobá, tedy na celý objem potřebného kapitálu – nesmí se stát, aby úroky narostly v průběhu investice. U státu je také třeba, aby byl projekt – investice a návratnost – účetně izolovatelný, respektive aby výnosy z investice skutečně umořovaly vzniklý dluh. To je často problém.

Postavíme-li dobrou silnici ve víře, že jde o investici do podnikání v dané oblasti, může se stát, že očekávaný výnos skončí v jiné kapse, než je investující stát, ale státu zůstane starost se splácením úvěru, který mezitím narostl. Pro stát je také politicky obtížné dobře investovat v soutěži s jinými požadavky občanů. (Máme-li peníze na stavbu silnice, dejme je raději na sociální účely – vždyť tam lidé trpí, zatímco bez silnice se nakonec obejdou.

Absurdní situace

Běžné principy rozpočtování, kde základem rozdělení peněz mezi resorty jsou výdaje v minulém roce, výrazně preferují procesní, nikoli projektové hospodaření, takže hrozí, že peníze poskytnuté resortu původně na investici skončí jako pravidelný každoroční nárok. Pak se ovšem investice nerentuje, ať je použití peněz jakkoli bohulibé.

Situace, kdy stát není schopný zahajovat investice, protože proces od schválení po kopnutí do země trvá dlouhá léta, je neúnosná a v době, kdy je možné si půjčovat za negativní úrok, absurdní

Navzdory těmto varováním se domnívám, že je dnes nutno roztočit kola ekonomiky investicemi, a také, že to bude z velké části muset udělat stát. Pokusy to učinit opakovanými injekcemi hotovosti zřejmě nakonec nefunguje dostatečně a peníze končí nehybně na bankovních účtech, popřípadě při nafukování bublin nemovitostí, uměleckých předmětů a luxusu.

Náš stát by ovšem měl upravit zákony tak, aby zkrátil proces schvalování a výběrových řízení.Situace, kdy není schopný zahajovat investice, protože proces od schválení po kopnutí do země trvá dlouhá léta, je neúnosná a v době, kdy je možné si půjčovat za negativní úrok (ale zákonný proces nám začít nedovoluje), absurdní.



Helena Horská, hlavní ekonomka Raiffeisenbank

Helena Horská, hlavní ekonomka Raiffeisenbank

Co nejdříve investovat

Na počátku globální finanční krize stáli po boku centrálních bank ministři financí a společnými silami se snažili uhasit největší požáry. Zatímco centrální banky zajišťovaly pokud možno hladké fungování finančního trhu a v rámci možností čistily finanční sféru, ministři financí vyhlašovali úsporné balíčky s cílem přesvědčit trh o udržitelnosti dluhu.

Řízení veřejných rozpočtů

Centrální banky sice poklesem úrokových sazeb, a později i nákupem aktiv všeho druhu stimulovaly ekonomiky, zatímco ministři financí naopak otěže utahovali, ale obě skupiny měly společný zájem: postavit ekonomiky na nohy a odvrátit hlubokou a bolestivou ekonomickou depresi.

Jako by se zapomnělo, že řízení veřejných rozpočtů se netýká jen výsledného rozpočtového salda – přebytku nebo deficitu. Mnohdy je důležitější struktura příjmů či výdajů – tedy z čeho plynou příjmy státu a za co se pak utratí.

Jen co byly největší hrozby zažehnány, úsilí ministrů financí ochablo. O to více se musely snažit centrální banky. A dnes na to zbyly vlastně samy. Přestože zkouší opatření a nástroje, které jsme si ještě před deseti lety neuměli ani představit, velkých úspěchů se zatím nedočkaly. Někteří z nich, například šéf Evropské centrální banky Mario Draghi, a podle mého názoru velmi správně, volají po aktivnějším přístupu dalších zodpovědných institucí včetně ministrů financí či hospodářství.

Vypadá to, jako by se zapomnělo, že řízení veřejných rozpočtů se netýká jen výsledného rozpočtového salda – přebytku nebo deficitu. Mnohdy je důležitější struktura příjmů či výdajů – tedy z čeho plynou příjmy státu a za co se pak utratí. A právě zde, ve struktuře příjmů a výdajů států, vidím velký prostor pro změny.

Daňové systémy

Mírou zdanění příjmů a spotřeby stát ovlivňuje nejen cenu práce, kapitálu a půdy, ale i zboží a služeb, a také motivaci lidí pracovat, podnikat či vyhýbat se placení daní. Daňové systémy by především neměly odrazovat od práce či bránit podnikání a měly by být alespoň co nejjednodušší. Vybrané peníze včetně daní věnuje stát na běžný provoz včetně platů státních zaměstnanců, na sociální výdaje či na investice.

Daňové systémy by především neměly odrazovat od práce či bránit podnikání a měly by být alespoň co nejjednodušší

Zatímco u běžných výdajů je dobré se držet zkrátka, na investicích zlepšující infrastrukturu, životní prostředí či kvalitu života se nevyplatí šetřit. Obzvlášť když financování je díky nekonvenčním opatřením centrálních bank tak levné, jak ještě nikdy nebylo. A to platí i pro český stát.

Náklady na obsluhu dluhu i letos klesají (mimochodem vlivem kurzového závazku ČNB, jenž přitahuje spekulanty, a kteří nakoupené koruny investují do státních dluhopisů), ale investice státu bohužel také. Příští rok stát slibuje více investic, ale kolik z nich se ve skutečnosti uskuteční, když u mnohých vázne příprava? Možná, že až budou potřebné investice konečně připravené, nebudou už k dispozici na trhu natolik levné peníze a evropský rozpočet už nebude stejně štědrý.



Dušan Tříska, Národohospodářská fakulta VŠE

Dušan Tříska, Národohospodářská fakulta VŠE

Chybějí spíše nápady

Nedávno jsem měl možnost v Homo Oeconomicus, Springer Verlag, uveřejnit své poznámky k textu nobelovského ekonoma (2006) Edmunda Phelpse What Is Wrong with the West’s Economies?, kde tento slovutný autor obviňuje Západ – stručně řečeno – z naprosté ztráty elánu a tvořivosti.

Negativní efekty

Opřen o jeho renomé se i já osmělím zpochybnit, že naším (západním) problémem by dnes mohla být nedostatečná velikost investic. To, co nám totiž zásadně chybí, jsou nápady, kam investice vložit, pokud ovšem za ně nepovažujeme kýčovitá klišé o státní podpoře infrastruktury, či dokonce vědy.

Investice do čehokoli mohou přinášet – a dokonce většinou i přinášejí – negativní efekty, a to nejen ekonomické, ale třeba i obecně společenské, neřku-li ekologické

Připomenu i naprosto triviální učebnicový poznatek, že investice do čehokoli mohou přinášet – a dokonce většinou i přinášejí – negativní efekty, a to nejen ekonomické, ale třeba i obecně společenské, neřku-li ekologické. S poklesem úrokové míry pak mohou takové negativní efekty dokonce růst, třeba až do podoby takzvaných bublin. Uvedené hrozby vedou libertariány k závěru, že má-li se najít jediný efektivní investiční projekt, desetitisíce nadšenců musejí mít příležitost se o něj (jakoby zbytečně) pokusit.

Dnes vítězná hypotéza naopak předpokládá, že náklady na zmíněné zoufalecké pokusy lze ušetřit, protože mnohem lépe „všichni všechno zvládnem dohromady“, jak tvrdil Jan Werich v Pekařově císaři a momentálně zřejmě doporučuje i Larry Summers z Washingtonu.



Lubor Lacina, think tank Mendelovo evropské centrum

Lubor Lacina, think tank Mendelovo evropské centrum

Otázka velikosti státu

Zvýšit investice v době krize je stará oblíbená politika. Cílem bylo dát zaměstnání a finanční odměnu nebo jídlo za vykonanou práci těm, co umírají hlady. A obvykle i za cenu toho, že se stavěly stavby, které neměly žádné opodstatnění.

Dnešní doba se však liší. Nezaměstnaní a jejich rodiny neumírají hlady. Ve vyspělých ekonomikách jsou pod ochranou sociálních systémů. Situace není srovnatelná ani s dopady velké deprese třicátých let 20. století. S výjimkou Řecka a Španělska míry nezaměstnanosti zdaleka nedosahují úrovní v období velké deprese.

Dlouhodobý horizont

Na rozdíl od krizí první poloviny 20. století dnes jako polštář před pádem do chudoby slouží sociální politika. V době krize stát udržuje zaměstnanost pracovními posty ve státní správě, samosprávě nebo odvětvích financovaných z veřejných rozpočtů, jako je zdravotnictví, školství, police nebo armáda.

U každé veřejné investice by měl být brán v úvahu dlouhodobý horizont

Příklad Japonska a snahy vlády využít nástroje fiskální politiky pro stimulaci ekonomického růstu v okamžiku, kdy dlouhodobě selhává monetární politika, by měl varovat. V Japonsku již téměř není prostor pro další veřejné investice, a přesto se ekonomický růst potácí kolem nuly. Jediným výsledkem této politiky byl vysoký růst zadlužení japonské vlády.

U každé veřejné investice by měl být brán v úvahu dlouhodobý horizont. Jak zjistila mnohá města financující například stavbu krytého bazénu z prostředků rozpočtu Evropské unie, není důležité jen získat peníze na stavbu, ale mít prostředky na následný provoz a opravy veřejné infrastruktury.

Dostatečná míra návratnosti

Je dobré připomenout, že negativní reálné úrokové sazby byly v zemích periferie eurozóny realitou i v prvních deseti letech po zavedení eura. Jak byly tyto peníze „zadarmo“ utráceny. Vlády i domácnosti rády zapomínají, že i půjčky s nízkým úrokem se musejí vrátit.

Peníze i za nízký úrok musejí směřovat primárně do takzvaných produktivních investic, u kterých je očekávána dostatečná míra návratnosti

Nestačí tedy jen postavit dálnici, která po dobu stavby zaměstná nízko kvalifikované dělníky. Dálnice se následně musí využívat a v ideálním případě přilákat investory, kteří vytvoří nová pracovní místa. Pokud tento následný krok nenastane, stavební dělníci se po dokončení stavby stanou opět nezaměstnanými.

Podobný problém nastane, pokud si domácnost půjčí peníze na stavbu domu, ve kterém chce bydlet. Půjčka pak nemůže být splácena příjmy z pronájmu, ale budoucími příjmy vlastníků. Ty jsou však závislé na pozitivním vývoji domácí ekonomiky. Případná ztráta zaměstnání nebo snížení příjmu komplikuje schopnost splácení půjčky.

Peníze i za nízký úrok tedy musejí směřovat primárně do takzvaných produktivních investic, u kterých je očekávána dostatečná míra návratnosti. V období nízkých úrokových sazeb však domácnosti i stát mají sklon půjčené prostředky věnovat spíše na zvýšení spotřeby.

Řešení

Problém EU dnes nespočívá v nákladech na investice, ale spíše v nedostatku nápadů na inovativní investice neschopnosti bankovní sféry přeměnit úspory v investice. Banky jsou ze své podstaty vysoce rizikově averzní a mají problém půjčovat peníze novým, historií neprověřeným subjektům s novými a dosud neověřenými nápady.

Řešením by neměly být vyšší investice státu, ale zvýšení podílu realokace úspor do investic prostřednictvím kapitálových trhů a fondů rizikových investic

Řešením by tedy neměly být vyšší investice státu, ale zvýšení podílu realokace úspor do investic prostřednictvím kapitálových trhů a fondů rizikových investic. V tom právě EU zaostává například za ekonomikou USA.

V celkovém kontextu pak nebude otázka znít kolik si půjčovat, jsou-li peníze zadarmo, ale jak velký chceme mít stát na úkor soukromé sféru. Stále více věřím vyšší efektivnosti investic trhu oproti schopnosti efektivně alokovat veřejné prostředky jakéhokoliv osvíceného „panovníka“.



Monitor Jana Macháčka