Konec devizových intervencí ČNB...

Intervence z listopadu 2013 stále vyvolává emoce. V souvislosti s výrokem guvernéra ČNB Miroslava Singera, že konec kontroly kurzu koruny přijde „pravděpodobně až na konci roku 2016“, se Jan Macháček ptá: Jaké jsou předpoklady úspěšného exitu ČNB z této politiky?

Devizové intervence ČNB. | na serveru Lidovky.cz | aktuální zprávy Devizové intervence ČNB. | foto: Ilustrace Richard CortésČeská pozice
Devizové intervence ČNB.

DEBATA JANA MACHÁČKA

Jan Macháček.

Komentátor Lidových novin Jan Macháček se každý týden ptá českých ekonomů, pedagogů a analytiků, co soudí o aktuálních a žhavých tématech ze světa ekonomiky a financí.

objednat zasílání e-mailem

Česká národní banka prohlásila, že režim intervencí na devizovém trhu ukončí možná až koncem roku 2016. Je správné, že něco takového ČNB naznačuje, když na konci roku 2016 bude Bankovní rada ČNB složena jinak?

Nejsou už cíle řízeného oslabování korun splněny? Není již nemocný vyléčen? Nezaměstnanost je nízká, průmysl trpí nedostatkem pracovních sil, domácí poptávka se oživila, i když nelze dokázat, že v důsledku intervencí ČNB. S inflačním cílem je to složitější. Díky poklesům cen ropy a energií balancujeme stále na hranici deflace.

Jaké jsou předpoklady úspěšného exitu z této politiky? Co říká švýcarská lekce?



Helena Horská, hlavní ekonomka Raiffeisenbank

Helena Horská, hlavní ekonomka Raiffeisenbank

Co nejhladší ukončení

Intervence ČNB z listopadu 2013 – opatření, které neustále vyvolává emoce a jež si vynutila situace velmi nízké inflace, dýchavičné ekonomiky a úrokových sazeb téměř u nuly. Pro intervenci proti koruně si ale ČNB zvolila nejméně vhodné období – konec roku, kdy většina firem má finanční plány na další rok už hotové. Navíc počáteční komunikace nebyla nejšťastnější.

Největším paradoxem intervence je, že se jí podařilo povzbudit českou ekonomiku, zatímco inflace, kvůli které ČNB k tomuto kontroverznímu kroku přistoupila, zůstává z důvodu klesajících cen v zahraničí i po dvou letech od intervence na hony vzdálena inflačnímu cíli.

Shoda bankovní rady

Navzdory tomu si myslím, že intervence proti koruně přináší ovoce. Vedle povzbuzení růstu ekonomiky roste i takzvaná korigovaná inflace (tedy očištěná o ceny pohonných hmot, regulované ceny a změny daní), o čemž se bohužel na veřejnosti moc nehovoří. Ta se už od prosince 2014 pohybuje nad jedním procentem – nad spodní hranicí inflačního cíle.

Jedině shoda bankovní rady pomůže uklidnit obavy ze švýcarského scénáře. Už teď se ale můžeme sázet, jestli se kurzový závazek dožije Silvestra 2016.

Nebýt klesajících cen ropy a záporné inflace v eurozóně, záměr ČNB dostat inflaci zpět k inflačnímu cíli by se pozvolna naplňoval. Ceny ropy ale klesly a eurozóna zatím k vyšší inflaci nespěje. Výsledek všichni známe: CPI pod 0,5 procentem v meziročním srovnání. Úspěch intervencí je proto zatím polovičatý. Navíc o tom, jak se ve finále zapíše do historie měnové politiky ČR, rozhodne především způsob jejího ukončení. V zájmu všech je, aby to bylo co nejhladší!

Kvůli nezpochybnitelnosti závazku je důležité, aby se ke změnám načasování konce kontroly kurzu vyjadřovali všichni členové bankovní rady. Aby slova guvernéra ČNB Miroslava Singera, že konec kontroly kurzu koruny přijde „pravděpodobně až na konci roku 2016“ nepůsobila jako pranostika o svatém Martinovi na bílém koni při venkovních teplotách nad 15 stupňů Celsia, potřebujeme další důkazy a jednoznačná vyjádření od ostatních členů bankovní rady, kteří budou i ve druhé polovině 2016 vykonávat svůj mandát.

Jedině shoda bankovní rady pomůže uklidnit obavy ze švýcarského scénáře. Už teď se ale můžeme sázet, jestli svatý Martin přijede příští rok na bílém koni a jestli se kurzový závazek dožije Silvestra 2016.

ČNB ve šlépějích Švýcarské národní banky

ČNB by musela intervenovat 6,5 miliardami eur měsíčně po dobu dvanácti měsíců, aby se devizové rezervy ČNB vyšplhaly na švýcarský vrchol (více než 80 procent HDP). Ani v takovém případě nám nemusí hrozit švýcarský šok v podobě náhlého exitu.

ČNB v krajním případě spočívajícím v ohrožení jejího závazku z důvodu masivních spekulací na korunu pošle základní úrokovou sazbu nebo depozitní sazbu hluboko pod nulu. Budoucí ztráty z hromadění devizových rezerv ČNB nejsou pro rozpočtově nezávislou ČNB zásadním problémem a už vůbec ne argumentem pro předčasné ukončení závazku.

Našemu státu ani krajům nebyla nikdy na rozdíl od Švýcarska dána šance podílet se na ziscích či ztrátách centrální banky. A to je teď pro nás jedině dobře.

ČNB a Švýcarská národní banka.

ČNB a Švýcarská národní banka.



Edvard Outrata, státní úředník ve výslužbě

Edvard Outrata, státní úředník ve výslužbě

Stále ošemetnější krok

Každý dogmatismus je nebezpečný, což platí i pro plnění inflačního cíle. Ve světě je již dlouho zřejmé, že míra inflace spojená se současnou krizí má jiné vlastnosti, než bývalo zvykem. Tradiční manipulace s úrokovými mírami ani „tištění“ peněz nepomáhá. Tato situace svádí národní banky zemí s vlastní měnou k manipulaci s kurzem.

To je nebezpečný prostředek, uplatňuje-li se dlouhodobě, navzdory tomu se to ČNB zatím podařilo bez výrazného problému, a asi to pomohlo i našemu hospodářství (byť míra, do jaké se tak stalo, bude asi vždy sporná).

Pokračování v politice

Bylo by hezké, kdybychom si mohli říci, že se u nás hospodářství rozpumpovalo, a proto toho může ČNB nechat. Tento potřebný krok je však stále ošemetnější. Změna tónu ČNB, týkající se případného prodloužení plánovaného období intervencí ukazuje, že si to nejen uvědomuje, ale že i nevidí zcela jasně, jak to provede, aby minimalizovala negativní dopady tohoto kroku.

Nezměníme-li ČNB zákonem cíl, musí ve své politice pokračovat a doufat, že nakonec inflace přece jen srovná krok s ostatními ukazateli

Není totiž snadné zároveň přestat zaručovat kurz koruny, a přitom se ubránit znejistění podnikatelské sféry s potenciálními dopady do celé ekonomiky. O to hůře by se to teď provádělo, když, striktně vzato, ČNB zatím nesplnila svůj cíl, inflace měřená indexem spotřebitelských cen je nulová a tenduje spíše k deflaci, a konce nevidět.

V této situaci vlastně nelze ČNB nic vytknout. Když už tu jsme, a nezměníme-li ČNB zákonem cíl, musí ve své politice pokračovat a doufat, že nakonec inflace přece jen srovná krok s ostatními ukazateli. Povede to ovšem (ceteris paribus) k tomu, že střednědobé nevýhody tohoto postupu začnou být zřejmějšími.

„Výhoda“ vlastní měny

Výhody exportérů se dějí na účet spotřebitelů; banky nevědí, co s penězi; zatím se aspoň nikdo nepokouší o konkurenční devalvaci či o spekulace švýcarského druhu. Kritika poroste, protože Česko, země s nejrychlejším růstem v Evropě, není správný kandidát pro další měnové manipulace.

Udivuje mě, že si ještě někdo myslí, že mít vlastní měnu a moci s ní takto manipulovat, je nějaká velká výhoda

Navzdory tomu se domnívám, že je asi správné nejen dodržet slíbený termín poloviny příštího roku, ale prodloužit jej aspoň tak, aby se její vedení neobměňovalo v průběhu citlivé operace uvolnění kurzu. Každý jiný postup by dnes jen zvýšil nejistotu, kterou začínáme cítit.

Udivuje mě však, že si ještě někdo myslí, že mít vlastní měnu a moci s ní takto manipulovat, je nějaká velká výhoda. Zdá se, že kdykoli se snažíme této „výhody“ využít, vede to spíše k větším problémům. To, že máme rozumnou a vysoce odborně kvalifikovanou bankovní radu, sice naše problémy jistě pomůže řešit dobře, ale proč se nebezpečím spojeným s existencí vlastní měny stále zbytečně vystavujeme?



Miroslav Radiměřský, Mendelova univerzita v Brně

Miroslav Radiměřský, Mendelova univerzita v Brně

Iluze suverénní měnové politiky

Oblíbeným argumentem proti přijetí eura je ztráta suverénní měnové politiky. Současná situace ukazuje, jak je taková suverenita v případě malé a velmi otevřené ekonomiky iluzorní. Kurz koruny k euru ovlivňují politiky obou centrálních bank. Jak například potvrzuje analýza agentury Bloomberg uvedená v Monitoru Jana Macháčka, je jasné, kdo tahá za kratší provaz.

ČNB k intervenci přistoupila, protože spotřebovala standardní nástroje. Kurz koruny byl považován za nadhodnocený a hrozila deflace. Za její riziko mohla z velké části domácí krize, ale vliv měl i kurz koruny. Zatímco krize odezněla, intervence zůstává. S trochou nadsázky by se dalo říci, že ČNB tiskne peníze jen proto, aby nakupovala peníze, které tiskne Evropská centrální banka (ECB). A nutno dodat, že nemůže jinak.

Cesta ven

Politika ECB oslabující euro tlačí na českou korunu, a tím pádem poškozuje naši ekonomiku a vynutí si reakci. Zafixování maximální hodnoty koruny za euro vytvořilo kanál, kterým se reakce stává automatickou. Pouze hrozba inflace, jako je ve Švýcarsku, by si mohla vynutit opuštění intervence. Chování trhů ani česká data zatím nic takového nenaznačují.

V případě rychlého a nečekané ukončení intervencí ekonomice uštědříme velký šok, při pomalém, postupném a předem oznámeném se ČNB vystavuje riziku spekulací a testování oznámených termínů

Lze proto předpokládat, že dokud ECB neukončí svou politiku, pak ani ČNB. Vyplývá to i z oznámení, že intervence vydrží minimálně další rok. V ekonomice musí být jasný signál, že přetrvají podmínky, které si intervenci vynucují. Tedy, že ani obměněná bankovní rada nebude mít jinou možnost. V opačném případě by si nemohli dovolit natolik jasné oznámení.

Exit z této politiky je komplikovanější. Paradoxně nejsnazší by bylo její trvalé zavedení v podobě fixního kurzu nebo ještě lépe zavedení eura. Jakákoliv metoda opuštění intervencí s sebou nese mnoho problémů.

V případě rychlého a nečekané ukončení ekonomice uštědříme velký šok, při pomalém, postupném a předem oznámeném se ČNB vystavuje riziku spekulací a testování oznámených termínů. To by mohlo být mnohem dražší než celá dosavadní intervence.



Lubor Lacina, think tank Mendelovo evropské centrum

Lubor Lacina, think tank Mendelovo evropské centrum

Utajení a transparentnos

Stále zůstávají tři otevřené otázky. Jaký byl příspěvek devalvace k ekonomickému růstu? Pomohla skutečně devalvace zvrátit deflační vývoj? A poslední, nejdůležitější: Zvládne ČNB „exit“ ze svého závazku fixace měny bez negativních dopadů na skokové zhodnocení měny, jako tomu bylo v případě švýcarského franku?

Empirické studie ukazují, že efekt devalvace se plně projeví do dvou let od jejího provedení. Z tohoto hlediska vychází znehodnocení koruny jako podpora konkurenceschopnosti českého exportu spíše pozitivně.

Dvě kritiky

Kritika kroku ČNB směřovala do dvou oblastí. První se týkala negativního dopadu devalvace na výsledek obchodních operací exportérů a importérů. Ti se zajišťují na očekávaný vývoj kurzu předem, a intervence ČNB ovlivnila výsledek zajištěných operací. Zde je kritika relevantní. Jakékoliv zásahy do tržních mechanismů zvyšují nejistotu systému.

Devalvace může být účinným nástrojem, pouze pokud je provedena neočekávaně. Pokud by byla oznámena předem, tržní subjekty by upravily svá očekávání a účinek by byl minimální.

Druhá kritika mířila na špatnou komunikaci ČNB ohledně cílů devalvace v období jejího provedení. Zde je třeba se ČNB částečně zastat. Devalvace může být účinným nástrojem, pouze pokud je provedena neočekávaně. Pokud by byla oznámena předem, tržní subjekty by upravily svá očekávání a účinek by byl minimální.

Jak přiznala později centrální banka hlavním cílem devalvace, nebyla ani tolik podpora exportu, ale snaha vyvést ekonomiku z deflačního vývoje. Poté, co centrální banka vyčerpala nástroje standardní monetární politiky, zůstávala devalvace jednou z posledních možností stimulace růstu cen.

Využila jí toho, z čeho mívají ekonomové v případě devalvace největší obavy – vede k růstu cen importů, což je v otevřené ekonomice hlavní kanál růstu cen po devalvaci. V případě deflačního vývoje je to pak cesta, jak tohoto mechanismu využít pro zvrácení trendu poklesu cen.

Vhodná komunikační strategie

Co nám říká švýcarská zkušenost? Čím lépe a v dostatečném předstihu připraví centrální banka trhy, ale i podniky na opuštění režimu intervencí, tím menší by měla být spekulace v očekávání takového kroku. Navzdory tomu lze očekávat krátkodobé přestřelení rovnovážné úrovně kurzu.

Hlavním nástrojem ČNB musí být vhodně zvolená komunikační strategie

Pokud firmy budou předem s tímto výkyvem počítat, mohou se vhodně zajistit nákupem forwardových kontraktů nebo jinou formou zajištění proti zhodnocování měny. Hlavním nástrojem ČNB tedy musí být vhodně zvolená komunikační strategie. Je-li v případě devalvace měny utajení prioritou pro zajištění nejvyššího efektu, v případě opuštění závazku je nutná co největší transparentnost.



Monitor Jana Macháčka

Počet příspěvků: 3, poslední 14.11.2015 04:50 Zobrazuji posledních 3 příspěvků.