ČNB se musí orientovat podle vývoje v eurozóně

Česká národní banka se musí se zajímat o dění ve světě. Spolupracovník LN Jan Macháček se ptá: Bere ČNB při svých posledních krocích v úvahu především evropské faktory, nebo globální trendy jako zpomalení v Číně či obchodní válku mezi USA a Čínou?

Jan Macháček 14.2.2019
Co má při svém rozhodování ČNB zohledňovat především? | na serveru Lidovky.cz | aktuální zprávy Co má při svém rozhodování ČNB zohledňovat především? | foto: Richard Cortés, Česká pozice
Co má při svém rozhodování ČNB zohledňovat především?

DEBATA JANA MACHÁČKA

Jan Macháček.

Komentátor Lidových novin Jan Macháček se každý týden ptá českých ekonomů, pedagogů a analytiků, co soudí o aktuálních a žhavých tématech ze světa ekonomiky a financí.

objednat zasílání e-mailem

Deník The Financial Times přinesl materiál o tom, jak velké centrální banky světa odkládají zvyšování úrokových měr. Důvody jsou pomalejší ekonomický růst v Číně, obchodní disputace především mezi USA a Čínou a například také nejistota spojená s brexitem či nárůstem populismu

Ve své zprávě o stavu unie americký prezident Donald Trump mluvil v minulém týdnu o „bezprecedentním ekonomickém boomu“, který v důsledku jeho prezidentství probíhá po celé Americe. Jenže centrální bankéři v Austrálii, Indii a Spojeném království ohlásili ústup od plánů zpřísňovat měnovou politiku.

Tomu všemu předcházela předcházela jedna z největších politických otoček (ve smyslu politiky centrální banky) všech dob. Šéf americké centrální banky Jay Powell oznámil odložení všech plánů na zvyšování úroků kvůli obavám z oslabení ekonomického růstu. K tomu si přičtěme, že Evropská centrální banka nezačala ještě vůbec měnovou politiku zpřísňovat.

Únava a obavy kontrastují z optimistickou náladou, která panovala ještě na loňském Davosu, kde Mezinárodní měnový fond ohlašoval nejoptimističtější náladu a nejširší synchronizovaný globální ekonomický růst za minulou dekádu. S tím koresponduje rozhodnutí ČNB z minulého týdne ponechat úrokové sazby beze změny.

Zatímco ještě před pár lety bylo považováno za problém, že v rámci globální ekonomiky existují velmi různé rychlostní stupně, dnes dochází k jasné synchronizaci minimálně v oblasti měnové politiky. Otázka do Debaty pro tento týden zní takto. Bere ČNB v úvahu především evropské faktory (brexit, politický neklid ve Francii, recese v Itálii, zpomalení v Německu na konci roku) nebo globální trendy jako zpomalení v Číně či obchodní válku mezi USA a Čínou?


 
Edvard Outrata, státní úředník ve výslužbě

Edvard Outrata, státní úředník ve výslužbě

Všechny trendy ukazují stejným směrem

Dozrává čas pro pravidelnou cyklickou recesi po relativně velké krizi let 2008 a následujících. V této souvislosti je spíše projevem optimismu skutečnost, že se počítá spíše s pouhým zpomalením růstu než s technickou recesí. Skutečnost, že se nálada na trzích i v centrálních bankách mění naráz a nikoli postupně, je také zcela typická pro normální cyklický vývoj a souvisí nejspíše s psychologií světa velkých financí, která je notoricky neurotická.

Zda Česká národní banka v této situaci sleduje spíše evropské, nebo globální trendy, je obtížné odhadnout už proto, že obojí trendy ukazují stejným směrem.

Zda Česká národní banka v této situaci sleduje spíše evropské, nebo globální trendy, je obtížné odhadnout už proto, že obojí trendy ukazují stejným směrem. Centrální bankéři zřejmě zcela správně sledují trendy obojí a přizpůsobují tomu svou politiku. Konjunkturální řeči politiků (jako je Trumpovo vyzvedávání úspěchů americké ekonomiky nebo volání po dalším utrácení od různých, zejména populistických vlád v Evropě) na to zřejmě nemá velký vliv, což slouží centrálním bankéřům ke cti. Zda se jejich společnému úsilí podaří zabránit cyklické recesi, je ovšem velká otázka; není však pochyb, že tento přístup následky zpomalení a recese zmírní. Zatím se tedy zdá, že centrální banky svůj úkol dobře plní.

Všimněme si však, že údělem naší centrální banky je v této situaci, jako téměř ve všech ostatních, uzpůsobit svou politiku chování centrální banky evropské, nikoli vytvářet nějakou zvláštní měnovou politiku českou. Stojí skutečně za to si udržovat vlastní měnu se všemi náklady, které to přináší všem občanům a zejména zahraničnímu obchodu, a stále se bránit přijetí eura?



Michal Skořepa, analytik, Česká spořitelna

Michal Skořepa, analytik, Česká spořitelna

Dominantní eurozóna

Při posuzování, jak hodně bere ČNB v úvahu vývoj v Evropě a ve zbytku světa, je třeba mít na paměti, že rozhodování o nastavení měnové politiky v ČNB je dvoukrokové. V prvním kroku sekce měnová sestaví prognózu včetně naznačení odpovídajícího budoucího vývoje úrokových sazeb. Samotné rozhodnutí pak činí sedm členů bankovní rady, nicméně prognóza z dílny jejich podřízených je pro tuto sedmičku „pomazaných hlav“ klíčovým východiskem.

V prvním kroku, tedy při tvorbě prognózy, dostává vývoj v různých oblastech světa v rámci používaného prognostického modelu pořád zhruba neměnné váhy dané minulými empirickými zkušenostmi o citlivosti české ekonomiky na vývoj jinde ve světě. Dominantní roli zde v zájmu modelového zjednodušení hraje eurozóna.

V prvním kroku, tedy při tvorbě prognózy, dostává vývoj v různých oblastech světa v rámci používaného prognostického modelu pořád zhruba neměnné váhy dané minulými empirickými zkušenostmi o citlivosti české ekonomiky na vývoj jinde ve světě. Dominantní roli zde v zájmu modelového zjednodušení hraje eurozóna. Pokud dejme tomu v USA dojde k výraznému zhoršení situace, do prognózy se to v příslušném rozsahu promítne zejména nepřímo skrze následné zhoršení situace v eurozóně. Váhy není třeba nijak měnit.

Druhý krok, tedy jednání bankovní rady, má povahu méně formalizované debaty a výměny názorů, takže tam existuje pro kolísání vah udělovaných Evropě a jiným částem světa větší prostor. Nelze vyloučit, že některý z členů bankovní rady se ve svém uvažování o vhodném dalším vývoji české měnové politiky nechá mimořádně silně ovlivnit vývojem konkrétně dejme tomu v otázce podoby, jakou nakonec bude mít brexit, a jaké to bude mít dopady na českou ekonomiku. Velkou roli zde hraje vnímání rizik, která nejsou (aspoň zatím) kvantifikovatelná, a proto se do formalizovaného prognostického modelu používaného v prvním kroku „nevejdou“. V druhém kroku bankovní rada tato mlhavá rizika brát v úvahu může. Určitou představu o těchto úvahách nad rámec samotné prognózy dává záznam z jednání rady, který je zveřejněn vždy po týdnu.

Principiálně by se váhy vývoje v různých zemích světa měly měnit v případě, že k tomu dávají důvod změny ve struktuře mezinárodního obchodu, v přeshraničních investičních vazbách a podobně. Vedle těchto faktických vazeb je však v moderním světě velmi volných kapitálových toků třeba brát v úvahu i vazby vnímané mezinárodní investiční komunitou. Například pokud krátkodobí investoři dojdou k závěru, že vyšší cla v čínsko-americkém obchodě tvrdě zasáhnou i českou ekonomiku, může to mít zřetelný vliv na toky kapitálu do Česka a opačným směrem, a tedy na kurz koruny, a tedy na českou makroekonomickou rovnováhu – jakkoli rozbor „tvrdých“ makroekonomických časových řad z předchozích období žádnou takovou silnou závislost nenaznačoval.



Lubomír Lízal, rektor AAU, člen dozorčí rady Expobank a ČEZ

Lubomír Lízal, rektor AAU, člen dozorčí rady Expobank a ČEZ

Primární je stav české ekonomiky

Pro měnověpolitické rozhodování ČNB je v prvé řadě důležitý stav a očekávaný vývoj české ekonomiky. Ekonomické výhledy v Evropě (či spíše v eurozóně) a ve světě jsou – přesně v tomto pořadí – vstupními předpoklady prognózy české ekonomiky. ČNB sama nevytváří ani výhledy světa, ani Evropy, ale přebírá je z vnějších zdrojů. 

Pro měnověpolitické rozhodování ČNB je v prvé řadě důležitý stav a očekávaný vývoj české ekonomiky. Ekonomické výhledy v Evropě (či spíše v eurozóně) a ve světě jsou – přesně v tomto pořadí – vstupními předpoklady prognózy české ekonomiky.

Pokud je některý faktor předpokládaného vnějšího vývoje významný, představuje riziko či zasluhuje zvýšenou pozornost vzhledem k možným dopadům do české ekonomiky, jako tomu je například u vývoje ceny ropy, odrazí se to jak v prohlášení bankovní rady publikovaném v den rozhodnutí, tak v podrobnějším záznamu z jednání o týden později. Tady není důvod ani prostor pro spekulace.

Jak konkrétně tyto vlivy hodnotili jednotliví členové bankovní rady v diskusi, se dozvíme za 6 let, až bude publikovaný protokol a další podklady jednání bankovní rady.



Svatopluk Kapounek, Mendelova univerzita Brno

Svatopluk Kapounek, Mendelova univerzita Brno

Stačí se podívat na zahraniční obchod

Chování naší centrální banky bylo v minulosti vždy nejen velmi pragmatické, ale také reflektovalo nejnovější poznatky ekonomického výzkumu. Hlavními transmisními kanály externích šoků v podobě ekonomického poklesu jsou přitom zahraniční obchod a finanční sektor. 

Propojenost České republiky s EU tak jasně definuje hlavní faktory zájmu ČNB, čímž ovšem nelze zcela vyloučit významný vliv americké a čínské ekonomiky na evropský trh, a tedy i zprostředkovaně na naši ekonomiku.

I přes širokou politicko-ekonomickou debatu o čínském či americkém poklesu ekonomického růstu je stále naším nejdůležitějším obchodním partnerem Evropská unie. Obrat zahraničního obchodu České republiky se státy EU28 činil v roce 2018 (leden-listopad) téměř 75 procent, zatímco obrat zahraničního obchodu s Čínou 7,3 procent a s USA pouze 2,3 procent. Významné finanční společnosti v EU navíc vlastní více než 90 procent českých bank. Zmíněná propojenost České republiky s EU tak jasně definuje hlavní faktory zájmu ČNB, čímž ovšem nelze zcela vyloučit významný vliv americké a čínské ekonomiky na evropský trh, a tedy i zprostředkovaně na naši ekonomiku.

Naše centrální banka ovšem stojí před jinou výzvou. Od konce roku 2014 byly standardní měnověpolitické nástroje ČNB doplněny o sadu nástrojů makroobezřetnostní politiky, což v důsledku pro náš bankovní sektor znamenalo zavedení povinnosti držet několik dodatečných rezerv souvisejících s rizikem finanční nestability, tedy rizikem nadměrné úvěrové aktivity, která by mohla vést k růstu cen aktiv, především nemovitostí, s podobnými důsledky jako tomu bylo po hypoteční krizi v USA v roce 2007. Dopad tvorby kapitálových rezerv je přitom mnohem dlouhodobější než v případě běžných změn úrokových sazeb či operací na volném trhu.

Zmíněné dodatečné kapitálové rezervy jsou navíc nástrojem zcela novým, a proto neexistují historická data pro dostatečně robustní analýzy dopadu různého nastavení těchto nástrojů. Kombinace příliš vysokých kapitálových rezerv omezujících úvěrovou aktivitu českých bank v kombinaci s úrokovou sazbou tak může být jistým skrytým nebezpečím pro budoucí ekonomický růst.



Dominik Stroukal, hlavní ekonom skupiny Roklen

Dominik Stroukal, hlavní ekonom skupiny Roklen

Světová nejistota je zaklínadlo

Na posledním setkání s analytiky představila Česká národní banka rizika, se kterými stojí za to se vůbec analyticky zabývat. A lze jasně vidět, že evropská témata jsou nám blíž než světová.

Malou, ale z mé zkušenosti stále významnější výjimkou, je podivuhodný svět měnových trhů, kde se často na kurzu koruny může podepsat více než aktivita České národní banky nebo Evropské centrální banky krize v Brazílii, kterou investoři vyhodnotí jako signál k prodeji všech měn rozvíjejících se ekonomik najednou. Tedy včetně koruny.

Nejistota ve světě se spíše stala zaklínadlem, do kterého se schová všechno. Je pravda, že obchodní vyjednávání mezi USA a Čínou jsou viditelnou nejistotou, ale podobné nejistoty byly přítomny vždy. Dříve se akorát mluvilo více o terorismu či válkách.

Co tedy čeští centrální bankéři považují za rizika hodná analýzy? Mimo výše zmíněného oslabování koruny z všemožných důvodů si vlastní modely v prezentaci zasloužil pouze brexit, který byl zmíněn dokonce ve dvou variantách samostatně.

Evropské záležitosti se nás dotýkají přímo a lépe se předvídají jejich dopady. Nejistota ve světě se spíše stala zaklínadlem, do kterého se schová všechno. Je pravda, že obchodní vyjednávání mezi USA a Čínou jsou viditelnou nejistotou, ale podobné nejistoty byly přítomny vždy. Dříve se akorát mluvilo více o terorismu či válkách. Dnes se mluví o válce obchodní. Dopady těchto nejistot jsou nepředvídatelné, mají tisíce možných variant a je nemožné cokoliv byť odhadovat. Jen víme, že se něco může stát. Ale tak to bylo vždycky.



Lubor Lacina, think tank Mendelovo evropské centrum

Lubor Lacina, think tank Mendelovo evropské centrum

Iluzorní nezávislost

Česká národní banka dlouhodobě tvrdí, že provádí nezávislou měnovou politiku. Nezávislost měnové politiky je nejsilnějším argumentem odpůrců zavedené eura v Česku z řad bankovní rady ČNB. To je zřejmé z každoročního hodnocení připravenosti Česka na vstup do eurozóny a opakovaného závěrečného stanoviska hodnotící zprávy nedoporučující vládě zahájit proces vstupu do eurozóny a systému ERM2.

Česká ekonomika je příliš malá a pod rozlišovací úrovní například amerických nebo asijských analytiků na finančním trhu. Často se tedy stane, že například špatné výsledky polské nebo maďarské ekonomiky se odrazí na negativním vnímání celého regionu střední a východní Evropy.

Pokud je tedy ČNB ve svých tvrzeních konzistentní, nedává rozdílnou váhu žádnému z výše uvedených faktorů. Modely centrálních bank pracují ve svých modelech všeobecné ekonomické rovnováhy se stovkami faktorů, které mohou nějakým způsobem ovlivnit hlavní cíl centrální banky, kterým je nízká a stabilní inflace.

Česká ekonomika je typická malá otevřená ekonomika. Nezávislost měnové politiky je tedy pouze iluzorní. ČNB se musí pozorně dívat na chování jiných centrálních bank, především pak eurozóny. Členství v Evropské unii je spojeno s vysokou volností a mobilitou kapitálu. Jakákoliv změna politiky ECB ovlivňuje pozici a rozhodování ČNB v poměrně krátkém časovém horizontu. ČNB v prostředí globalizovaných toků kapitálu má jen omezené možnosti provádět zcela nezávislou měnovou politiku.

Při pohledu na obchodní a kapitálovou propojenost české ekonomiky pak mnohem více budou rozhodování ČNB ovlivňovat evropské faktory, než faktory globální. Toto tvrzení však platí s jednou výjimkou. Česká ekonomika je příliš malá a pod rozlišovací úrovní například amerických nebo asijských analytiků na finančním trhu. Často se tedy stane, že například špatné výsledky polské nebo maďarské ekonomiky se odrazí na negativním vnímání celého regionu střední a východní Evropy.



Martin Pánek, ředitel Liberálního institutu

Martin Pánek, ředitel Liberálního institutu

Plovoucí kurs koruny

ČNB do své úvahy bere především ekonomiky, se kterými lidé a firmy z české ekonomiky obchodují nejvíce. Podle dat ČSÚ z roku 2017 (nová data ještě nejsou k dispozici) se na zahraničním obchodě české ekonomiky ze 75 procent podílí ostatní ekonomiky Evropské unie. O tu zbývající čtvrtinu se dělí Čína, Rusko, Spojené státy, Švýcarsko a další ekonomiky. 

Je evidentní, že nejvyšší váhu musí ČNB připisovat Evropské unii, a tím pádem musí hodně pečlivě zkoumat vývoj v eurozóně a reakce Evropské centrální banky. Avšak světová ekonomika je propojená.

Je tedy evidentní, že nejvyšší váhu musí ČNB připisovat Evropské unii, a tím pádem musí hodně pečlivě zkoumat vývoj v eurozóně a reakce Evropské centrální banky. Avšak světová ekonomika je propojená, a i když obchod s Čínou je „pouhých“ 6 procent českého zahraničního obchodu a obchod s USA ještě méně, jiné státy EU (např. Británie nebo Německo) s těmito ekonomikami obchodují více a negativní šok pocházející z Číny nebo USA se sice nejdříve a nejsilněji projeví u nich, ale řetězovou reakcí dojde i k nám. 

Jak se s tímto negativním šokem ekonomika vyrovná záleží na spoustě faktorů, mj. například na struktuře ekonomiky, kursovém režimu nebo reakci vlády. ČNB bere v úvahu především evropské ekonomiky a je to tak správně. Plovoucí kurs koruny potom pomáhá vyrovnat negativní šok.



Monitor Jana Macháčka

Počet příspěvků: 2, poslední 18.2.2019 09:28 Zobrazuji posledních 2 příspěvků.